La hausse du chiffre d’affaires de 6,5% au troisième trimestre montre une exécution commerciale efficace dans un contexte encore compliqué. L’Amérique latine reste le moteur de la croissance avec une progression de 12,1 %, portée par le Brésil (+15,2 %). Le reste du monde fait encore mieux (+16,3 %), tandis que l’Europe montre une amélioration séquentielle (+4,7 % contre +1,5 % au trimestre précédent). 

L’an dernier, nous avions fait part de nos doutes sur plusieurs enjeux majeurs concernant l’avenir du groupe. Nous évoquions notamment le risque d’une régulation des commissions compte tenu de la généralisation de la dématérialisation. Ce scénario est désormais une réalité à l’image du plafonnement italien des commissions à hauteur de 5%. Cela devrait peser à hauteur de 60 millions d’euros sur l’EBITDA de cette année alors qu’il n’est en place que depuis septembre. En France, le projet de taxation des titres-restaurants reste une menace. Au Brésil, des évolutions possibles du cadre réglementaire entretiennent également l’incertitude.

Nous avions aussi exprimé nos doutes quant à la solidité de la croissance issue des acquisitions. Ces opérations ont eu un impact positif ce trimestre. Elles ont ajouté 2,3% à la croissance du chiffre d’affaires. Les marges consolidées restent à des niveaux historiquement élevés. À l’horizon 2030, Edenred maintient son ambition d’atteindre 5 milliards d’euros de revenus, dont près d’un cinquième devrait provenir de la croissance externe. Sur ce point, les choses semblent évoluer dans le bon sens.

Les prévisions pour l’année en cours sont confirmées. Edenred s’attend toujours à une hausse de 10 % de son EBITDA à périmètre et taux de change constants, en intégrant l’impact du plafonnement italien.

Ainsi, les résultats apportent des nouvelles rassurantes. Mais la situation de fond ne change pas vraiment. Si la valorisation reste déprimée, c’est surtout du fait des incertitudes réglementaires qui perdurent et qui pèsent sur la viabilité du business model. La hausse du jour ramène le titre au-dessus de dix fois les profits attendus pour cette année mais cela reste bien en dessous des multiples moyens observés ces dernières années. Les risques sur l’environnement concurrentiel demeurent aussi présents. Pluxee et Swile, entre autres, réduisent désormais les marges de manœuvre du groupe et rendent difficile le maintien des rythmes de croissance observés les années précédentes.