Cette année était censée être celle de la surperformance du tampon d'investissement "sûr" - la récession et les baisses de taux étaient attendues et l'immobilisation d'importants coupons à long terme, de qualité "investment grade" et de prix d'obligations inférieurs à la normale, devait facilement l'emporter sur les rendements en espèces en baisse tout en évitant les turbulences supposées des bénéfices des entreprises dans le domaine des actions.

Les choses n'ont pas fonctionné de cette manière.

Alors que le second semestre de l'année a débuté cette semaine, il semble que l'on assiste à une sorte de capitulation du marché obligataire. L'atterrissage en douceur, la reprise de la croissance des salaires réels, l'augmentation des taux d'intérêt des banques centrales et l'engouement pour l'intelligence artificielle ont balayé la récession et les baisses de taux d'intérêt et les actions ont grimpé.

Les marchés du travail étant toujours aussi tendus et soutenant la consommation, les banques centrales craignent que la résilience ne fasse échouer la dernière étape du processus de désinflation et continuent d'augmenter les taux pour s'assurer que le crédit reste suffisamment serré pour que l'inflation revienne aux objectifs de 2 %.

Les marchés boursiers mondiaux ont fait un bond de 10 à 15 %. Les indices obligataires mondiaux n'ont rien fait ou sont dans le rouge. Les ETF qui investissent dans les bons du Trésor américain à 7-10 ans sont en baisse de près de 3 % depuis le début de l'année et les versions à plus court terme (1-3 ans) sont en baisse de près de 1 %.

Les mesures les plus larges des obligations d'État et d'entreprise se sont enlisées dans la boue. L'indice Bloomberg U.S. Aggregate et l'indice mondial Multiverse sont stables sur l'année - en hausse de moins d'un demi pour cent.

Redoubler d'efforts ou jeter l'éponge ?

Alors que de nombreux gestionnaires d'actifs s'en tiennent à leurs recommandations meurtries, beaucoup d'autres semblent avoir jeté l'éponge cette semaine.

Les rendements des obligations d'État à deux ans montent en flèche. Avec la croissance de l'emploi aux États-Unis au mois de juin, les rendements du Trésor américain ont atteint leur plus haut niveau depuis 16 ans, dépassant les 5 %, les équivalents allemands ont atteint leur plus haut niveau depuis 15 ans et les rendements des gilts britanniques ont frôlé les sommets de 2008.

Les rendements des bons du Trésor à 30 ans ont à nouveau dépassé les 4 % pour se rapprocher des sommets de l'année, tandis que les bons du Trésor à 30 ans étaient en passe de connaître leur plus forte baisse en une journée depuis la farce budgétaire de l'automne dernier au Royaume-Uni.

Il ne s'agit pas de transactions liées à la récession, même si elles pourraient en engendrer une.

La logique d'investissement peut parfois être si circulaire qu'elle en est vertigineuse.

Une nouvelle flambée des taux d'emprunt et des rendements obligataires pourrait encore provoquer l'absence de ralentissement économique, tout en mettant à mal les évaluations à long terme de certaines entreprises technologiques et méga-capitalisations qui ont été à l'avant-garde de la hausse des actions de cette année jusqu'à présent.

Les actions ont également été affectées cette semaine par le dernier tremblement de terre obligataire.

Mais pour l'instant, la douleur des gestionnaires d'actifs à l'annonce d'une sous-performance en milieu d'année semble dominer la remise en question de l'"année de l'obligation", quelle qu'elle soit.

LE FUNK OBLIGATAIRE

À la mi-juin, l'enquête mondiale de Bank of America auprès des investisseurs a révélé la plus forte surpondération des obligations depuis huit ans, ainsi qu'une sous-pondération nette des actions, inférieure de plus de deux écarts-types aux moyennes historiques à long terme.

Pour les stratèges de JPMorgan, les deux dernières semaines pourraient bien avoir été marquées par une tentative de rééquilibrage à l'horizon de la moitié de l'année, ce qui pourrait expliquer une partie de la violence de la déroute des obligations souveraines cette semaine.

JPMorgan a souligné une forte augmentation des positions longues nettes sur les contrats à terme d'actions américaines par les gestionnaires d'actifs et les fonds à effet de levier, car "ils semblent avoir capitulé par rapport à leur position baissière précédente et sont devenus surpondérés". Ce changement soudain a fait passer la part des positions longues nettes dans l'intérêt ouvert total de niveaux très inférieurs à la moyenne début juin à des niveaux supérieurs à la moyenne cette semaine.

Bien que l'analyse de JPMorgan des mesures de l'offre et de la demande des fonds communs de placement, des fonds de pension et des entreprises ait montré que la majeure partie du rééquilibrage par rapport à l'orientation défavorable de 2022 était désormais "épuisée", il est possible que le déséquilibre du côté des obligations n'ait pas encore eu lieu.

Que se passera-t-il ensuite ?

Pour l'essentiel, la situation de l'économie et des taux pour le reste de l'année reste finement équilibrée. Le début de la saison des bénéfices du deuxième trimestre, la semaine prochaine, sera révélateur, et l'on attendra plus de clarté d'une nouvelle hausse probable des taux de la Fed, le 26 juillet, alors que beaucoup attendent encore les effets décalés des hausses de taux intervenues jusqu'à présent.

L'une des façons de considérer ces perspectives équivoques est que les prévisions de croissance des bénéfices pour l'ensemble de l'année, tant pour le S&P500 que pour le Stoxx 600 européen, sont désormais exactement égales à zéro - même si elles passent à 12 % en 2024 pour le S&P500 et à 8 % l'année prochaine pour l'Europe.

Une autre raison est qu'il n'y a pas de réduction complète des taux de la Fed par rapport aux niveaux actuels avant plus d'un an - presque deux hausses dans l'intervalle, qui ne seront que partiellement annulées d'ici là.

Mais si une récession d'une année entière de l'économie au sens large ou des bénéfices ne se matérialise pas maintenant, et que les taux ne baissent pas à nouveau pendant plus de 12 mois, alors les obligations pourraient tout simplement être évincées des portefeuilles par un mélange de taux d'intérêt attractifs très sûrs de plus de 5 % ou d'actions et d'alternatives qui pourraient anticiper la reprise des bénéfices.

Pour tous les investisseurs, à l'exception des fonds de pension et d'assurance à long terme ou des banques, les obligations risquent de n'être ni un poisson ni une volaille pendant un certain temps encore.

Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters.