À l'horizon d'une obligation à deux ans ou plus, le moment exact de la première baisse importe moins que le fait que les taux sont désormais destinés à baisser cette année et que l'ampleur de ce cycle baissier est la seule question qui se pose.
Après deux années de resserrement brutal du crédit, les trois principales banques centrales occidentales - la Réserve fédérale, la Banque centrale européenne et la Banque d'Angleterre - ont signalé cette semaine et la semaine dernière que le sommet était enfin atteint.
Faisant écho aux déclarations de la BCE la semaine dernière, le président de la Fed, Jerome Powell, a été très clair mercredi : "Notre taux directeur a probablement atteint son maximum... et... il sera probablement approprié de commencer à réduire la politique de restriction à un moment donné cette année."
Dans une démarche inhabituelle, il a spécifiquement étouffé les paris du marché sur une réduction en mars, mais a laissé entendre qu'un assouplissement était envisageable par la suite.
Andrew Bailey, l'homologue de M. Powell à la Banque d'Angleterre, a utilisé des mots différents pour dire à peu près la même chose - même si, par contraste, il a refusé catégoriquement de protester contre les spéculations du marché. "Pour moi, la question clé n'est plus de savoir à quel point nous devons être restrictifs, mais plutôt combien de temps nous devons maintenir cette position.
Ainsi, en l'état actuel des choses, les marchés monétaires sont désormais entièrement évalués pour une première réduction d'un quart de point de la BCE en avril, une première décision de la Fed en mai et une première décision de la Banque d'Angleterre en juin.
Ce jeu de dates pourrait bien être remanié à plusieurs reprises au cours des semaines à venir, notamment parce que les déclarations officielles, apparemment confiantes, masquent les divisions internes des décideurs politiques.
Les responsables de la fixation des taux de la Banque d'Angleterre, par exemple, étaient divisés en trois points sur l'évolution des taux cette semaine, pour la première fois en 16 ans : un vote pour une baisse, cinq pour la statu quo et deux pour une nouvelle hausse.
La dispersion des projections de taux des responsables de la politique monétaire de la Fed est également estimée comme étant la plus grande depuis une décennie. À la BCE, les faucons et les colombes s'affrontent quotidiennement.
Certes, le coup d'envoi de la spéculation sur le calendrier des premières réductions a été donné il y a de nombreux mois.
Mais aujourd'hui, c'est devenu une obsession quotidienne, d'heure en heure. Des échanges frénétiques font basculer le mois de référence sur les contrats à terme et les swaps entre mars, avril ou mai, et même jusqu'en août, car les stratèges modifient l'horizon des taux en fonction de chaque donnée importante ou de la déclaration du décideur politique.
Rien d'étonnant à cela : c'est l'essence même des opérations de marché à court terme, qui visent à évaluer avec précision le moment où se produisent les variations du coût de l'argent ou de la valeur relative des devises.
Et cela peut également avoir une incidence sur l'économie au sens large, dans la mesure où les entreprises ou les ménages sont confrontés à des échéances de refinancement en début d'année ou à des remboursements de dettes imminents.
Par extension, les banquiers centraux, conscients des retards avec lesquels leurs décisions touchent l'économie, se soucient également du calendrier exact, car il contribue à signaler la confiance relative dans le maintien de la désinflation vers les objectifs de 2 % - peut-être en refroidissant les accords salariaux à venir ou en aidant à prévenir l'explosion prématurée des prêts bancaires.
'HERBE ROUGE' (RED HERRING)
Mais pour les investisseurs en obligations à long terme, le sommet du cycle des taux et la perspective désormais officiellement admise d'une baisse des taux à venir rendent le moment de la première ou de la deuxième action quelque peu inintéressant.
L'ampleur et la portée de cet assouplissement sont bien plus importantes.
Et malgré le coup de canif de Powell aux paris de mars cette semaine, l'ampleur totale de l'assouplissement de 2024, évaluée par les marchés, a en fait augmenté de 15 points de base pour atteindre 145 points de base cette semaine.
"Pour l'investisseur à long terme, le rapport risque/récompense d'une position longue sur le front-end semble assez bon, sur la base de deux hypothèses raisonnables", ont déclaré Skylar Montgomery Koning et Andrea Cicione de TS Lombard à leurs clients avant la réunion de la Fed de cette semaine.
"La prochaine action de la Fed sera une réduction et 200 points de base est un minimum raisonnable pour les réductions de ce cycle, que la Fed réduise de 150 points de base ou de 75 points de base cette année.
Une réduction de 200 points de base à 3,37 % laisserait les taux directeurs de la Fed à deux fois la moyenne sur 20 ans et à près de 90 points de base au-dessus de ce que les responsables politiques de la Fed considèrent comme neutre - et donc toujours "restrictif" dans le langage de la Fed - et cela semble conservateur dans l'ordre des choses.
Néanmoins, les stratèges de TS Lombard estiment que, sur la base d'une prime moyenne sur 50 ans des rendements du Trésor à deux ans par rapport aux taux de la Fed de quelque 30 points de base, les rendements actuels à deux ans, toujours à 4,20 %, offrent une bonne valeur, quelle que soit la date exacte des différentes réductions.
Les analystes de Morgan Stanley ont confirmé cette idée et ont déclaré que le débat sur la baisse des taux en mars était désormais un "faux-fuyant" pour les investisseurs en obligations à long terme.
"Nous pensons que les gros titres sur la baisse de mars, ou le moment de la première baisse en général, ont des conséquences limitées au-delà de la fixation des prix des contrats de Fed funds pour la réunion de mars", a déclaré l'équipe macro à ses clients, privilégiant les positions sur les bons du Trésor à cinq ans.
Il n'est donc pas étonnant qu'en dépit du recul de M. Powell en mars - et des signaux de la Fed indiquant qu'elle commencerait à discuter du ralentissement de la réduction de son bilan ou du "resserrement quantitatif" lors de la prochaine réunion - les rendements des bons du Trésor à long terme aient continué à s'effondrer jeudi.
Les rendements du Trésor à dix ans ont baissé de 12 points de base à 3,84 % sur la journée, le niveau le plus bas de l'année et en baisse d'environ 35 points de base par rapport au sommet atteint il y a moins de deux semaines.
Qu'est-ce qui pourrait aller de travers ? Beaucoup de choses que les banques centrales se sont efforcées de détailler cette semaine - un possible ralentissement de l'inflation encore bien au-dessus de l'objectif vers le milieu de l'année, de nouvelles inquiétudes concernant les finances publiques ou l'approvisionnement en dette, la géopolitique et la peur des élections à venir peut-être.
Mais si l'on part de l'hypothèse incontestable que le signal d'un assouplissement a retenti, le mois exact de la première réduction pourrait ne plus faire grande différence pour l'ensemble des investisseurs.
Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters.
