CLASQUIN : 2022_09_14 Portzamparc

mercredi, 14 septembre 2022

ET AUSSI : LES CONSTRUCTEURS DE BOIS, GROUPE PARTOUCHE, MEDINCELL…

14/09/2022 - 08:38 (GMT+1).

LA VALEUR DU JOUR

EBITDA S1 : 47,9M€ +52,8% vs PZP 43,4M€

RNpdg : 20,2M€ x2,2 vs PZP 17,0M€

Décryptage : Publication une nouvelle fois supérieure aux attentes. La mage brute progresse de 90bp à 60,3% (vs PZP stable à 59,4%) avec l'effet mix géographique (US/Canada) et un change favorable, ce dernier étant encore limité sur les six premiers mois de l'année du fait du phasage du carnet de commandes. Sans surprise, le groupe accompagne sa croissance avec un budget communication significatif (+22,2% vs CA +27,2% ; engagement publicité groupe et locale) et « subit » la hausse des coûts transport (+36,5%). Mais la croissance volume et change permet tout de même de générer un bon levier opérationnel. Notons une légère décroissance du volume d'affaires des magasins en propre de -3,9% sur juillet/août mais sur un effet de base compliqué et restant en croissance de +38,7% vs 2019.

Recommandation : À fin juin, le portefeuille de commandes s'établit à 178,2M€ (effet prix cette fois ci de +6% à +7%), assurant selon nous la croissance à deux chiffres du T3 (PZP 92,3M€, +11,6%) et portant la visibilité sur certaines zones à 2023 (les commandes US/Canada sur juillet basculent sur de la livraison n+1). Nous confirmons notre scénario top line 2022 à 389,9M€ (+16,8%). Bonne visibilité, FCF Yield à quasiment deux chiffres (PZP 9,7% en 2022), et multiples peu élevés (EV/EBIT 2023 5,8x, PE 11,3x). Acheter (1), objectif relevé de 40€ à 42€.

Arnaud Despre, Analyste Financier

L'ensemble des avertissements concernant la recherche Portzamparc est accessible sur https://www.midcaps.portzamparc.fr/wp-content/fileadmin/pubt/avertissements.pdfSociétés dans lesquelles BNP PARIBAS détient des participations : https://wealthmanagement.bnpparibas/fr/conflict-of-interest.html

La recommandation d'investissement présente dans ce commentaire a été établie le 13/09/2022 - 19:47 (GMT+1) et a été diffusée pour la première fois le 14/09/2022 - 08:38 (GMT+1)

QUOI DE NEUF

Résultat des Activités S1 : 11,6M€ +19,0% vs PZP 10,3M€

RNpdg : 8,4M€ +15,6% vs PZP 7,2M€

Décryptage : Avec un effet année pleine du Retail Park et de relèvement des loyers (indexés à l'activité commerciale) plus fort qu'anticipé sur ce S1, le groupe annonce des résultats supérieurs à nos attentes. Le mix Promotion est également très favorable à la marge (24,9% publié vs PZP 19,0% et moyenne 5y 14,9%). L'ANR dilué progresse de +1,0% vs fin 2021 (post distribution de dividende) et de +4,7% vs fin juin 2021, principalement sous la valeur de marché d'instruments dérivés et non de revalorisation de biens (juste valeur des IP -0,3M€ en compte).

Recommandation : Structure financière toujours solide (« normalisation » de la LTV 41,5% vs 43,8%, 85% de dette à taux fixe à 2,8%), pipe Foncière significatif (106M€ d'investissements en projet dont Combani commercialisé à 86%), et une décote sur ANR/dilué >40% avec toujours en fond cette histoire de double peine (valorisation des actifs avec taux de capitalisation plus élevé du fait de la concentration géographique des actifs). Le rendement s'établit quant à lui à 6,7%.

Arnaud Despre, Analyste Financier

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La recommandation d'investissement présente dans ce commentaire a été établie le 14/09/2022 - 08:00 (GMT+1) et a été diffusée pour la première fois le 14/09/2022 - 08:38 (GMT+1)

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3

EBE : 23,4M€ +70,6%

ROC : 19,3M€ +88%

RNPG : 12,9M€ +98,6%

Décryptage : Excellente performance, portée par la forte progression de la marge brute (+38,5%, déjà publiée) et une croissance des charges plus modérée (+28,9%, hausse des charges variables, croissance des effectifs, reprise des déplacements). La marge brute profite de volumes bien orientés, tant dans le maritime que dans l'aérien et de prix encore très élevés malgré un début de baisse des taux de fret au T2. Clasquin profite à la fois de la croissance de sa clientèle historique, de l'acquisition de nouveaux clients (prises de parts de marché) et de la solide contribution des acquisitions. À noter que 1/ le RNPG bénéficie de la cession annoncée en mars des 70% détenus par Clasquin dans Log System et que 2/ le levier (DFN/EBE) atteint un niveau historiquement bas (0,4x hors IFRS 16 vs 1,5x il y a un an), ce qui offre la possibilité de poursuivre les acquisitions (deux opérations réalisées début juillet pour 4M€ de MCB).

Recommandation : Un solide premier semestre qui montre une nouvelle fois le fort levier opérationnel. Clasquin confirme attendre une marge brute 2022 supérieure à 2021. Notre scénario annuel (MCB 108M€, EBE 27M€, ROC 21M€, RNPG 14M€) intègre une baisse des prix et des résultats nettement plus faibles au S2. Il sera ajusté après la réunion de ce matin.

Nicolas Royot, Analyste Financier

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La recommandation d'investissement présente dans ce commentaire a été établie le 13/09/2022 - 19:22 (GMT+1) et a été diffusée pour la première fois le 14/09/2022 - 08:38 (GMT+1)

CA S1 : 374,5M€ +9,6% vs PZP 351,4M€ +2,8%

ROC : -4,6M€ (+6,7M€ en n-1) vs PZP -5,5M€

MOC : -1,1% vs PZP -1,6%

RNPG : -2,5M€ (3,6M€ en n-1) vs PZP -3,8M€

Décryptage : Fleury Michon enregistre une croissance du son CA S1 sensiblement supérieure à notre estimation grâce principalement à une reprise plus forte qu'attendue des activités de catering aérien (+170% vs PZP +20%, reprise des lignes long-courriers) et de restauration évènementielle (+75% vs PZP+14%). Dans le pôle GMS France, les ventes ont progressé de 2,9% (vs PZP +1,5%) avec des volumes de charcuterie en hausse mais un mix moins favorable et des investissements promotionnels plus importants. Malgré des ventes en forte hausse, les marges de Fleury Michon (MOC -1,1% vs +2,5% en n-1) ont, comme anticipé, souffert de l'inflation notamment du prix du porc. Le groupe n'a réussi à obtenir des hausses de prix de la grande distribution qu'à partir du 1er juillet et celles-ci ressortent insuffisantes pour couvrir la hausse des coûts à date selon le management qui ne communique pas de guidance pour l'atterrissage 2022.

Recommandation : Malgré des résultats S1 légèrement meilleurs qu'attendu, la confirmation de la difficulté du groupe à passer des hausses de prix nous incite en première approche, avant la réunion ce matin de présentation des résultats, à revoir à la baisse nos prévisions 2022 et 2023 et notre objectif de cours de 24,2€ à 22,0€. Nous maintenons notre opinion Conserver (3).

Nicolas Montel, Analyste Financier

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La recommandation d'investissement présente dans ce commentaire a été établie le 14/09/2022 - 08:05 (GMT+1) et a été diffusée pour la première fois le 14/09/2022 - 08:38 (GMT+1)

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4

Décryptage : GNS561, l'actif acquis en fin d'année dernière auprès de Genoscience Pharma, se voit attribuer le statut de médicament orphelin dans le traitement du cholangiocarcinome. Ce dernier est une forme rare de cancer des voies biliaires au niveau du foie qui survient majoritairement chez des patients âgés de plus de 50 ans. GNS561 est un inhibiteur de l'autophagie (autodestruction des cellules) qui est un mécanisme de défense utilisé par les cellules tumorales pour survivre. À ce stade, ce candidat médicament a fait l'objet d'études précliniques et d'un essai de phase Ib. La société entend démarrer une phase II dès le T4 2022 et recruter son premier patient début 2023. Pour rappel, le statut de médicament orphelin confère, entre autres, à la société qui développe le produit, une exclusivité commerciale de 7 à 10 ans après l'AMM, ainsi qu'un parcours clinique simplifié du fait de l'absence de solutions thérapeutiques.

Recommandation : Ce statut témoigne du potentiel du nouvel actif de Genfit et lui confère un time to market potentiellement très réduit. C'est donc une bonne nouvelle pour la société. À ce stade, nous n'incluons pas ce produit à notre modèle de valorisation.

Mohamed Kaabouni, Analyste Financier

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ROC S1 : 22,5M€ +15,9% vs PZP 18,6M€

RNpdg : 14,4M€ +15,4% vs PZP 12,4M€

Décryptage : Le groupe prouve l'excellente maîtrise de son environnement inflationniste sur ce S1 avec des résultats sensiblement supérieurs à nos attentes. La marge brute ressort à 162,9M€, soit une progression du taux de +50bp à 39,4% vs PZP 156,2M€ -130bp. Nous n'avons pas le détail par branche à ce stade, mais il est peu probable de voir une amélioration de la MOC Béton avec les importantes hausse de prix fournisseurs et du coût transport, et en supposant une stabilité sur des niveaux élevés de la Menuiserie (~6%), cela laisse envisager une très nette amélioration de la marge Négoce (~5% vs PZP +10bp à 4,1%; MOC S1 Négoce Samse 7,6%). Les CAPEX sont en ligne (9,3M€), la DFN progresse à 105,1M€ (corrigé d'un problème IT affacturage à fin juin) traduisant une nette progression des stocks (en volume et valeur ; stocks de sécurité).

Recommandation : Belle publication. Nous relevons notre scénario 2022 top line de 761,0M€ à 764,5M€ (intégration M&A MGT) ainsi que notre ROC de 34,1M€ à 36,3M€ avec des hypothèses S2 prudentes concernant une dégradation de l'environnement (Négoce et Béton). Le titre reste sur une valorisation déprimée à EV/EBIT 2023 6,3x et PE 4,8x. Après mise à jour de nos paramètres et des peers, nous abaissons notre objectif de 56€ à 53€. Réunion de présentation ce matin.

Arnaud Despre, Analyste Financier

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La recommandation d'investissement présente dans ce commentaire a été établie le 14/09/2022 - 08:09 (GMT+1) et a été diffusée pour la première fois le 14/09/2022 - 08:38 (GMT+1)

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