De longues périodes de stabilité économique et politique sont certainement préférables à une baisse régulière des taux par la Fed quelques mois seulement après leur apogée, mais elles peuvent favoriser la complaisance et l'effet de levier sur les marchés financiers.
La politique monétaire n'est pas isolée, et les politiques réglementaires et fiscales influencent le comportement des investisseurs. Mais en maintenant les taux plus longtemps, on risque de réduire la distribution des attentes du marché en matière de croissance, d'inflation et de taux d'intérêt - en d'autres termes, la complaisance et la pensée de groupe s'installent.
C'est d'autant plus vrai lorsque les taux sont maintenus plus longtemps à un niveau plus bas. Mais c'est aussi un risque lorsqu'ils plafonnent pendant une période prolongée - regardez ce qui a suivi la plus longue pause politique jamais enregistrée, entre juin 2006 et septembre 2007.
"La complaisance conduit à des périodes où la distribution des attentes du marché se rétrécit tellement qu'en cas de choc, vous risquez d'être dépassé", explique John Silvia, fondateur de Dynamic Economic Strategy.
Il n'y a pas de signes évidents de formation de bulles d'actifs similaires à celle du marché immobilier américain au milieu des années 2000, mais l'optimisme grandit quant à la possibilité que l'économie et les marchés connaissent une période prolongée de cycles de pointe.
La Fed a relevé ses taux pour la dernière fois en juillet, et les prix actuels des marchés à terme prévoient la première baisse en mai prochain - soit un écart potentiel de 10 mois, le deuxième plus long "pivot" de la politique de resserrement vers l'assouplissement depuis les années 1950.
Cet écart serait nettement plus long que l'écart moyen de seulement trois mois sur les 18 derniers cycles, presque le double de la moyenne de 5,5 mois depuis 1971, et toujours plus long que la moyenne de huit mois observée au cours des cinq derniers cycles.
Bien entendu, la Fed pourrait agir plus tôt si la détérioration des données économiques justifie une action plus rapide pour lutter contre la récession. Elle pourrait aussi attendre plus longtemps si le ralentissement ne semble pas trop grave et si l'inflation ne diminue pas aussi rapidement qu'on l'espère.
MODÈLES
Toutefois, un modèle se dessine, qui montre que le délai entre la dernière hausse de taux de la Fed dans le cycle de resserrement et la première baisse dans le cycle d'assouplissement s'allonge.
Ce phénomène peut être attribué à des facteurs largement ancrés dans la grande modération du milieu des années 1980 à la grande crise financière de 2007-2009, période marquée par une inflation faible et en baisse, une faible volatilité des marchés et des expansions économiques plus longues qui ont réduit la nécessité d'un changement de politique monétaire "en dents de scie".
Pour être juste envers les banques centrales, il faut dire qu'elles se sont améliorées dans leur travail, si l'on se réfère à la maîtrise de l'inflation.
Le ciblage de l'inflation, des marchés financiers plus sophistiqués, un accès meilleur et plus rapide à l'information, des communications transparentes de la part des banques centrales et une plus grande autonomie de ces dernières devraient, en théorie, aider les décideurs politiques à prendre des décisions plus éclairées.
Les banquiers centraux devraient donc disposer d'une plus grande flexibilité, ce qui, en théorie, les rend plus proactifs que réactifs et mieux équipés pour définir une politique à long terme.
Joe Lavorgna, économiste en chef pour les États-Unis chez SMBC Nikko Securities America, estime que l'allongement de l'intervalle entre les cycles de relance et d'assouplissement n'a d'importance que dans la mesure où un "atterrissage en douceur" de l'économie est réalisé et qu'un ralentissement brutal est évité.
Si la Fed ne fait pas rapidement marche arrière, comme elle l'a souvent fait par le passé, le risque d'une économie "stop-go" est moindre. Il est certain que la récession que beaucoup annonçaient dès que la Fed a commencé à relever ses taux ne s'est pas encore matérialisée.
Chaque cycle est différent. Mais l'économie est peut-être plus adaptable et moins sensible aux taux d'intérêt aujourd'hui qu'elle ne l'était auparavant, et les modèles qui ont guidé pendant des décennies la relation entre la politique monétaire et la croissance ne s'appliquent peut-être plus avec autant de force.
Si c'est le cas, tout le monde, des décideurs politiques aux investisseurs, vole en quelque sorte à l'aveuglette.
"Si les délais entre le resserrement et l'assouplissement sont plus longs, il est plus difficile de prévoir les choses. Chaque fois que l'économie s'effondre, elle évolue plus vite qu'on ne le pense", explique M. Lavorgna.
(Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters).
