Le chef de la Fed, Jerome Powell, ne pourra probablement pas donner beaucoup plus d'indications aux marchés sur les perspectives des taux directeurs lors de la réunion annuelle des banques centrales dans la station balnéaire du Wyoming plus tard ce mois-ci - notamment parce que la Fed elle-même admet qu'il y a peu de visibilité à long terme sur l'inflation ou l'économie en ce moment.

La position de la Fed sur les taux semble assez claire - elle continuera à les relever, même en territoire restrictif, et les y maintiendra jusqu'à ce qu'elle constate que l'inflation et les anticipations d'inflation sont sur une trajectoire durable vers son objectif de 2 %.

Mais tout ce que Powell dira au sujet du "QT" et de la réduction du bilan de la banque, qui s'élève à près de 9 000 milliards de dollars, retiendra toute l'attention - en partie parce que les investisseurs et les décideurs ont été si vagues jusqu'à présent sur la façon dont ils envisagent l'impact d'un tel retrait de liquidités parallèlement à la campagne agressive de hausse des taux.

Le resserrement quantitatif, l'inversion de l'assouplissement quantitatif, verra la Fed réduire ses avoirs en bons du Trésor et en titres adossés à des créances hypothécaires (MBS). Le programme a débuté en juin et augmentera jusqu'à 95 milliards de dollars par mois en septembre.

Selon ces hypothèses, le bilan diminuera de quelque 2 200 milliards de dollars d'ici la fin 2024 grâce au plafonnement des réinvestissements. Aucune vente pure et simple d'actifs n'est encore prévue.

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GRAPHIQUE : Bilan de la Fed et réserves bancaires ()

IMPACT INCONNU

Le QT n'est donc même pas encore totalement opérationnel. Mais il est difficile de voir comment, selon les mots de l'ancienne présidente de la Fed, Janet Yellen, en 2017 avant la dernière aventure de QT de la Fed, le processus s'apparentera à "regarder de la peinture sécher".

En termes simples, personne ne sait quel sera l'impact de la réduction de 2 000 milliards de dollars du bilan de la banque centrale sur les coûts d'emprunt, les conditions financières et le fonctionnement des marchés.

Cela serait vrai dans le meilleur des cas, mais pas lorsque l'économie flirte avec la récession - ou y est peut-être déjà entrée -, que l'inflation est proche de son plus haut niveau depuis 40 ans, que la courbe des taux a rarement été aussi inversée et que le marché obligataire est en proie à une forte volatilité et à une faible liquidité.

Le symposium Jackson Hole de la Fed de Kansas City du 25 au 27 août serait le forum idéal pour que Powell propose aux investisseurs agités un peu plus de visibilité ou de réassurance sur le QT, quelle que soit l'épaisseur du brouillard d'incertitude.

Mais le fera-t-il ?

Joseph Wang, ancien trader senior au bureau des marchés ouverts de la Fed, est sceptique.

"La Fed veut que le QT fonctionne en pilote automatique. Powell a déjà dit qu'il pense que le marché obligataire peut gérer le QT, mais la liquidité du marché a été très faible récemment. Je ne pense pas que le QT soit pris en compte dans le marché", déclare Wang.

S'adressant aux journalistes le mois dernier après que la Fed ait relevé les taux de 75 points de base pour la deuxième réunion consécutive, M. Powell a déclaré qu'il s'attendait pleinement à ce que le marché obligataire absorbe l'offre supplémentaire.

Il a également estimé qu'il faudra jusqu'à deux ans et demi avant que les réserves bancaires ne tombent à un niveau en dessous duquel le système bancaire a du mal à fonctionner correctement.

ACHETEUR MARGINAL

Mais un doute important plane sur ces hypothèses, et il y a d'autres inconnues à prendre en compte.

Par exemple, qui sera l'acheteur marginal de ces obligations ? Les fonds du marché monétaire garent leurs liquidités à la facilité de prise en pension de la Fed, les fonds spéculatifs subissent des pertes douloureuses et n'ont guère envie de s'endetter, et la capacité des banques et des courtiers à détenir davantage d'obligations semble limitée.

Powell pourrait-il proposer ses réflexions à ce sujet ? Ou comment la courbe de rendement la plus inversée depuis plus de 20 ans pourrait affecter les plans de QT ?

Le mois dernier, deux documents de recherche de la Fed ont averti que la réduction du bilan pourrait avoir des conséquences négatives sur un marché du Trésor déjà tendu et déclencher une flambée inconfortable des taux d'intérêt.

Une réduction de 2,2 trillions de dollars sur trois ans pourrait faire grimper les taux d'un montant équivalent à 74 points de base, soit près de trois fois plus qu'en "temps normal". Entre-temps, la capacité limitée des fonds de pension et des fonds communs de placement à absorber les obligations de la Fed pourrait entraîner des conditions de marché "plus disruptives".

GRAPHIQUE : Rendements du Trésor américain - variation quotidienne moyenne ()

Roberto Perli et Benson Durham de Piper Sandler - tous deux anciens membres du personnel de la Fed - notent que les variations quotidiennes moyennes des rendements du marché du Trésor sont à des niveaux historiquement associés à la récession, à la crise et à une volatilité extrême.

Si ces conditions persistent, l'espérance de vie de QT pourrait être réduite.

"Plus le QT progresse, plus le marché est susceptible de subir des tensions car l'écart entre la capacité des courtiers et la taille du marché privé augmentera. Une réduction potentielle des attentes de QT serait un élément positif pour les prix des actifs à risque et les prix du Trésor", ont-ils écrit mardi.

Powell et ses collègues pourraient jeter un œil de l'autre côté de l'Atlantique pour évaluer l'impact du QT sur le marché. La Banque d'Angleterre est plus loin dans la réduction de son bilan, et est sur le point de commencer à vendre activement des obligations.

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(Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters).