Avec des rendements obligataires américains à 10 ans corrigés de l'inflation inférieurs à moins 1 %, de nombreux investisseurs ont considéré les actions comme le seul actif grand public capable de fournir des rendements élevés.

On pense que TINA est à l'origine de l'afflux de près de 1 000 milliards de dollars dans les fonds d'actions mondiaux l'année dernière, un chiffre qui, selon les données de BofA, a dépassé les afflux combinés des deux décennies précédentes.

Mais aujourd'hui, alors que l'inflation américaine culmine à environ 7 % et que la Réserve fédérale devrait relever les taux d'intérêt 3 à 4 fois cette année, les rendements réels - le taux d'intérêt nominal d'une obligation moins le taux d'inflation - sont en hausse.

Les actions ont chuté après la flambée des rendements américains. L'impact a été particulièrement sévère sur l'indice Nasdaq 100, fortement axé sur les technologies, où les actions se négocient sur la base d'une croissance exceptionnelle des bénéfices futurs, ce qui les rend particulièrement vulnérables à une hausse des taux d'intérêt.

Le Nasdaq devrait connaître son deuxième plus mauvais début d'année depuis la crise de 2008, ce qui coïncide avec un bond de 40 points de base des rendements à dix ans ajustés à l'inflation depuis le 30 décembre.

Mais des banques comme JPMorgan et Goldman Sachs continuent de conseiller à leurs clients d'acheter la baisse, arguant que les rendements réels restent profondément négatifs, autour de -0,8 %, que la hausse des taux d'intérêt est déjà intégrée dans les prix et que les bénéfices des entreprises sont solides.

Par-dessus tout, les actions se sont bien comportées lors des nombreux épisodes précédents de hausse des rendements réels, à condition que la croissance économique se maintienne. Bernstein a par exemple l'obligation de noter qu'au cours des cinq derniers cycles de "normalisation" des taux réels en 1975, 1980, 2012-2013, 2016 et 2020-2021, les actions mondiales ont enregistré des rendements compris entre 2,3 % et 51,8 %.

"Historiquement, lorsque les rendements réels se sont normalisés pour revenir vers zéro à partir de niveaux négatifs, les actions ont eu des rendements positifs", ont déclaré aux clients les stratèges de Bernstein Sarah McCarthy et Mark Diver.

Par ailleurs, les données de Truist Advisory Services montrent que le S&P 500 a enregistré des rendements positifs dans 11 des 12 cycles de hausse des taux réels depuis les années 1950.

De plus, les rendements réels devraient augmenter à un rythme plus graduel et ne nuiront pas aux marchés ou à l'activité économique tant qu'ils ne seront pas positifs, a déclaré JPMorgan, qui prévoit des niveaux de fin d'année autour de -0,25 %.

Entre-temps, la tendance devrait inciter à de nouveaux changements sectoriels - des rendements réels plus élevés ont tendance à être une mauvaise nouvelle pour les actions technologiques, mais les actions financières, les matières premières et les actions cycliques telles que les voyages en bénéficient généralement, écrit JPMorgan.

Pour un graphique connexe sur les obligations américaines liées à l'inflation, cliquez sur https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/akpezendwvr/US%20inflation%20notes.JPG.

JEU DE DEMAIN

Derrière le repli des valeurs technologiques se cache l'idée que la hausse des taux d'intérêt va réduire les valorisations élevées des actions. En règle générale, une hausse soutenue de 100 points de base du rendement des TIPS américains entraîne une baisse de 20 % du ratio cours/bénéfice, a déclaré Luca Paolini, stratégiste en chef de Pictet.

Les taux ultra-bas ont dopé les valorisations des actions dans le monde entier, mais celles des valeurs technologiques, souvent considérées comme des actifs de "longue durée" négativement corrélés à la hausse des rendements obligataires, ont explosé pour atteindre ce que certains considèrent comme une bulle.

Investir dans des entreprises technologiques, dont certaines ne réalisent que peu ou pas de bénéfices, revient donc à parier sur leur potentiel de gains futurs. Lorsque les taux augmentent, la valeur actuelle de l'investissement diminue sur les tableurs des gestionnaires de fonds.

Le Nasdaq 100 se négocie actuellement à 27,8 fois ses bénéfices à 12 mois, soit une prime de 54 % par rapport à l'indice MSCI All Country World, selon Refinitiv Datastream, et près du double de la moyenne sur 10 ans.

Grace Peters, responsable de la stratégie d'investissement pour la région EMEA chez JPMorgan Private Bank, s'attend à ce que le S&P 500 - qui est également très axé sur les technologies et se négocie actuellement à 21,1 fois les bénéfices à terme - termine l'année avec un ratio C/B moyen inférieur d'un point de pourcentage.

"Les attentes concernant la hausse des rendements réels doivent s'accompagner d'une baisse des valorisations des actions. Les compressions de multiples seront particulièrement dures pour les types d'actions qui sont considérées comme des "confitures de demain", dit-elle en faisant référence aux sociétés qui échangent des attentes de bénéfices futurs.

Les bénéfices tangibles et les flux de trésorerie, plutôt que la croissance future, entraîneront des primes plus élevées à l'approche de la hausse des taux de la Fed, a-t-elle ajouté.

Pour un graphique connexe sur la prime de valorisation du Nasdaq 100, cliquez sur https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/jnpwejlndpw/Nasdaq%20100%20premium.PNG.

LA VENTE AU DÉTAIL ET LA TECHNOLOGIE

L'autre inconnue est la façon dont les investisseurs particuliers, une nouvelle force majeure dans le commerce des actions, se comporteront lorsque les rendements augmenteront et que les technologies deviendront volatiles.

Après avoir pris l'habitude d'acheter des actions en baisse dans l'espoir que les mesures de relance monétaire permettent d'enrayer les baisses, les particuliers pourraient trouver ces stratégies moins gratifiantes alors que la Fed prépare le terrain pour sa première hausse de taux en trois ans.

Giuseppe Sersale, gestionnaire de fonds et stratège chez Anthilia, s'attend à ce que les marchés boursiers perdent progressivement de leur élan - "les rebonds seront plus difficiles et les baisses plus agressives".

"La vente au détail souffre actuellement de fatigue et elle n'a plus la puissance de feu qu'elle avait auparavant", a-t-il ajouté.