"Que pensez-vous des rumeurs qui circulent aujourd’hui autour du lancement d’un vaste programme d’achat de titres d’Etat par la Banque centrale européenne d’ici la fin de l’année ?
Nous ne pensons pas que cette rumeur ait vocation à être validée. Plusieurs raisons à cela. En premier lieu, déployer un tel programme avant la mise en œuvre à la mi-décembre de la prochaine opération de refinancement ciblée des banques européennes (dite opération TLTRO) aurait pour effet de décrédibiliser l’action de la BCE.
Ensuite, si les dernières données sur l’inflation et la croissance économiques ne sont pas favorables elles ne sont pas non plus catastrophiques et ne sont donc pas de nature à créer une urgence pour mener un quantitative easing dans l’immédiat.
Par ailleurs si les autorités budgétaires et monétaires allemandes semblent un peu plus enclines à l’idée de ce quantitative easing, tel n’est pas du tout le cas de la presse et de l’opinon allemandes. Sans compter également la réticence affichée par les Pays-Bas, la Finlande et l’Autriche. D’aucuns reprochent à Mario Draghi de ne pas avoir été suffisamment collégial dans ses décisions et notamment dans celle avancée d’accroitre le bilan de près de 1000 milliards d’euros au cours des deux ans à venir.
Enfin, un nouveau rapport de force semble s’être dessiné sur le font budgétaire avec une France et une Italie qui rechignent à fournir les efforts requis pour assainir leurs finances et se réformer. Un quantitative easing d’envergure de la BCE aujourd’hui aurait pour incidence de relâcher d’autant plus la pression sur ces pays.

Nous pressentons une volonté de la BCE de conserver les cartouches aujourd’hui à disposition pour dégainer le moment voulu.

Il est à noter que ce n’est pas la première rumeur qui circule au sujet d’une intervention supplémentaire de la BCE sur les marchés. La semaine dernière, il était question d’un programme d’achat d’obligations d’entreprises à hauteur de 50 milliards d’euros.

Beaucoup reprochent à la BCE de s’être inscrite dans une attitude qui cherche à impressionner en faisant illusion, autrement dit une stratégie de bluff, qui ne peut plus perdurer ?
Il me semble qu’il est infondé de critiquer, pour l’heure, la BCE d’être dans une stratégie de bluff. Celle-ci n’a cessé de multiplier les actions. Elle a diminué l’ensemble de ses taux, a mis en place un programme SMP, créé l’OMT, réalisé plusieurs LTRO, agi sur les obligations sécurisées…
Ce qui lui est aujourd’hui reproché c’est de ne pas donner suffisamment de visibilité sur la manière dont elle entend accroitre considérablement son bilan. La dilatation de ce bilan est essentielle pour maintenir la pression à la dépréciation de la valeur de l’euro vis-à-vis du dollar. Cependant, le mouvement de la parité est également aidé par son coté dollar dans un contexte où la Réserve fédérale américaine a mis un terme à son propre quantitative easing et réfléchit sérieusement à enclencher un processus de relèvement de ses taux directeurs.

Sur quelle suite des évènements tablez-vous dans votre scénario central ?
A présent que les conclusions de l’audit des actifs dans les bilans des banques et des stress tests effectués dans la foulée ont été annoncées, la BCE va pouvoir approfondir les travaux qu’elle a initiés pour déterminer les modalités les plus propices à son intervention. Des mesures supplémentaires seront certainement envisagées mais l’institution monétaire prendra le temps nécessaire pour bien les calibrer.

Qu’est ce qui pourrait précipiter son action ?
L’action cumulée de plusieurs facteurs :
L’échec de l’opération de TLTRO le mois prochain. 300 milliards d’euros de prêts consentis dans le cadre de l’opération de refinancement de début 2012 doivent être remboursés au début de l’année prochaine. Si le montant des prêts sollicités s’avère être inférieur à 100 milliards d’euros, cela contraindra la BCE à agir plus promptement et dans une grande ampleur.

Une vive augmentation de la valeur de l’euro pourrait également forcer la BCE à se précipiter pour assouplir davantage sa politique monétaire. La parité euro dollar est passée de 1,38 à 1,25 en quelques mois dans l’anticipation d’un gonflement du bilan de la BCE. Si la tendance venait à se dégrader violemment et rapidement, la BCE n’aurait pas d’autre choix que d’amorcer un programme de quantitative easing.

Enfin, un décrochage prononcé des différentes mesures des anticipations d’inflation, notamment celle à cinq ans sur cinq ans, au sein de la zone euro en plus de données additionnelles défavorables sur ce point dans certains pays phares pourraient aussi constituer un facteur incitatif.

Quelles pourraient être les répercussions de ce quantitative easing sur les marchés ?
L’ensemble des actifs risqués devraient profiter de cette annonce, non seulement les obligations d’état, en particulier les émetteurs du bloc périphérique, mais également les actions et les obligations privées.
Aujourd’hui, les attentes sont assez faibles autour de ce QE avant la fin de l’année mais plus élevées sur le début de l’année prochaine (notre vue si le TLTRO de décembre n’est pas satisfaisant). Ces attentes ont déjà conduit à un positionnement sur le marché. Plus ce quantitative easing sera anticipé par les économistes, plus il sera escompté par le marché, plus grande sera la déception de ne pas le voir se dérouler dans le timing attendu et plus limité sera son effet sur les actifs s’il devait avoir lieu.

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