C'est ce que montrent les données les plus récentes de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), et cela va de pair avec la hausse du rendement à deux ans, qui a atteint son plus haut niveau depuis 16 ans la semaine dernière, et avec la courbe de rendement 2 ans/10 ans la plus inversée depuis 40 ans.

Les données de positionnement de la CFTC concernent la semaine se terminant le 7 février. Elles sont décalées de trois semaines en raison d'une cyberattaque survenue il y a un mois sur la plateforme de produits dérivés de ION Group, qui a retardé les rapports des sociétés de négoce.

Néanmoins, il s'agit du dernier instantané de la façon dont les comptes spéculatifs jouent la réévaluation dramatique des attentes de la Fed et le côté court du marché obligataire américain.

Au 7 février, la position courte nette des fonds dans les contrats à terme sur le Trésor à deux ans s'élevait à un record de 658 802 contrats, soit une augmentation de plus de 80 000 contrats par rapport à la semaine précédente.

Graphique 3 : CFTC Treasuries 2 ans - position courte nette record,

Si les fonds sont restés du côté droit de la hausse continue des rendements depuis lors, leur position courte est probablement encore plus importante maintenant.

D'autre part, plus la position courte record augmente et plus les rendements montent - 5 % pour un investissement essentiellement sans risque sera tentant pour beaucoup - plus le marché obligataire est proche d'un puissant rebond.

Graphique 1 : Rendement du Trésor américain à 2 ans - le plus élevé depuis 2007,

Une position courte est essentiellement un pari que le prix d'un actif va baisser, et une position longue est un pari qu'il va augmenter. Dans le cas des obligations et des taux d'intérêt, les rendements et les taux implicites baissent lorsque les prix augmentent, et montent lorsque les prix baissent.

Les fonds spéculatifs prennent des positions sur les taux américains à court terme et les contrats à terme d'obligations à des fins de couverture et de transactions de valeur relative, de sorte que les données de la CFTC ne reflètent pas les paris purement directionnels. Mais c'est un assez bon guide.

VOLTE-FACE SUR LA FED

La semaine dernière, le rendement à deux ans a atteint 4,95 %, le plus haut niveau depuis juillet 2007. Il a augmenté de 60 pb en février, la troisième plus forte hausse mensuelle depuis 2008.

Cette hausse historique a écrasé la courbe de rendement 2s/10s en une inversion de 90 points de base. Une courbe inversée a longtemps été considérée comme un indicateur fiable de récession, mais nombreux sont ceux qui remettent en question son utilité dans un monde post-pandémie à rebondissements.

Les analystes de la Deutsche Bank estiment que les rendements actuels attireront de nombreux acheteurs. Ils voient le rendement à deux ans tomber à 3,55% au troisième trimestre et à 3,15% d'ici la fin de l'année.

Graphique 2 : Courbe de rendement US 2s/10s - inversée de 90 bps,

La réévaluation par le marché des perspectives de taux américains cette année a été stupéfiante. Début février, le pic implicite du cycle actuel de hausse des taux d'intérêt était inférieur à 5 % et le taux de fin d'année se situait autour de 4,40 %.

Mais les données percutantes sur l'inflation et l'activité économique, ainsi que les discours combatifs des responsables de la Fed qui ont suivi, ont redessiné la carte : la semaine dernière, le taux terminal a dépassé 5,50 % et le taux de fin d'année a dépassé 5,30 %.

Peut-être le plus remarquable de tous, le taux d'inflation attendu impliqué par la différence de rendement entre les obligations du Trésor ordinaires et celles indexées sur l'inflation à deux ans a franchi la barre des 3 %. Il y a à peine six semaines, il était de 2 %.

Si l'on met tout cela ensemble, l'idée que la Fed puisse relever le taux des fonds fédéraux à 6 % cette année ne relève plus de l'imagination débridée qu'elle avait il y a seulement quelques mois.

À tel point que les fonds spéculatifs reconstituent également leur position courte dans les contrats à terme sur taux d'intérêt SOFR après avoir semblé avoir complètement jeté l'éponge sur les paris de taux plus élevés.

Au cours de la semaine se terminant le 7 février, les fonds étaient en position courte nette de 209 302 contrats SOFR (Secured Overnight Financing Rate) à trois mois, la plus grande position courte nette de cette année.

La position courte nette des fonds sur le SOFR a atteint 1 million de contrats à la fin du mois d'août dernier. Cette position a été progressivement effacée au cours des cinq mois suivants, les traders pariant que la Fed allait bientôt pivoter vers une pause puis commencer à réduire les taux cette année.

La ruée pour parier sur des taux plus élevés montre que les spéculateurs ont à nouveau fait volte-face, mais cette fois-ci beaucoup plus rapidement.

(Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters).

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