Les réformes proposées par la SEC, dévoilées mercredi, font partie d'un effort de plusieurs régulateurs, du département du Trésor et de la Réserve fédérale pour augmenter la liquidité et réduire la volatilité du plus grand marché obligataire du monde.

Ces dernières années, le marché a souffert d'une liquidité réduite, avec un arrêt des transactions en mars 2020 lorsque les restrictions COVID-19 ont ébranlé les marchés financiers.

La SEC a proposé d'élargir le nombre de participants au marché tenus de procéder à la compensation centrale des bons du Trésor aux fonds spéculatifs, aux sociétés de négociation principale et à certains autres types de comptes à effet de levier. L'organisme de réglementation exigera également des chambres de compensation centrales et de leurs membres qu'ils élaborent des règles et des méthodes permettant d'élargir l'accès à la compensation à tous les investisseurs.

Les chambres de compensation atténuent les risques systémiques en se plaçant au milieu des transactions et en garantissant les paiements. Elles prennent une marge auprès de chaque contrepartie pour aider à réduire les risques.

Il faudra des mois, voire des années, pour affiner et mettre en œuvre les derniers détails des règles. Cependant, elles devraient améliorer "la stabilité financière du marché, sa transparence et son coût discutable", a déclaré Darrell Duffie, professeur de finance à l'université de Stanford.

Le marché du Trésor est actuellement divisé entre les échanges bilatéraux, où un investisseur traite directement avec une grande banque, et les plates-formes "all-to-all", où les banques, les principales sociétés de négoce et certains fonds spéculatifs négocient anonymement entre eux par le biais d'un carnet d'ordres centralisé - semblable aux bourses d'actions et de contrats à terme.

Avec une chambre de compensation centrale garantissant un plus grand nombre de transactions, une plus grande partie du marché du Trésor pourrait migrer vers des plates-formes de négociation "all-to-all", qui pourraient proposer une meilleure liquidité et des coûts de négociation moins élevés. Les grands courtiers qui négocient bilatéralement avec la plupart des gestionnaires de fonds sont confrontés à davantage de contraintes de bilan au moment même où le marché est en pleine expansion.

Le marché du Trésor est passé de 5 000 milliards de dollars en 2007 et devrait atteindre 40 000 milliards de dollars d'ici 2032, selon les estimations du Congressional Budget Office.

"La compensation centrale est une étape importante qui peut renforcer la stabilité et la résilience du marché, améliorer l'efficacité, étendre la capacité d'intermédiation et permettre de nouvelles évolutions en matière de négociation", a déclaré Stephen Berger, responsable mondial de la politique gouvernementale et réglementaire chez Citadel Securities, l'un des plus grands teneurs de marché des bons du Trésor.

La Pacific Investment Management Company (Pimco) a déclaré dans une obligation la semaine dernière qu'elle souhaitait que l'ensemble du marché du Trésor passe à la négociation de gré à gré, affirmant que les transactions intermédiées rendent le marché "plus fragile, moins liquide et plus sensible aux chocs."

COMPLEXE, COÛTEUX

Pourtant, le géant de la négociation d'obligations a déclaré qu'il n'était pas d'accord avec un mandat de compensation, arguant que les Treasuries ne présentent pas de risque de contrepartie "significatif" et que les coûts de compensation pourraient décourager certains participants d'entrer sur le marché.

La Fixed Income Clearing Corp (FICC), propriété de la DTCC, est la seule chambre de compensation qui compense actuellement les Treasuries, mais elle se concentre sur les transactions entre ses membres. La proposition de la SEC obligerait la FICC et ses membres à permettre la compensation par d'autres participants au marché, tels que les gestionnaires de fonds qui ne sont généralement pas des membres directs.

"Pour avoir une compensation obligatoire telle que proposée, nous devons d'abord ouvrir la compensation à tous", a déclaré Graham Harper, responsable de la politique publique et de la structure du marché chez DRW. Le succès dépendra largement de la manière dont la FICC mettra en œuvre les changements et de la manière dont ses membres interpréteront et mettront en œuvre ces changements à l'égard de leurs clients, a-t-il ajouté.

La DTCC a déclaré qu'elle accueillait favorablement "d'autres discussions" avec l'industrie et les régulateurs concernant les propositions de compensation.

Pour de nombreux investisseurs, entre-temps, les avantages de la compensation devront être mis en balance avec les coûts, notamment les frais de compensation, la marge supplémentaire et les dépenses liées à la mise en place de l'infrastructure technologique et juridique.

"Le coût des opérations, de la technologie et des mises à niveau de conformité à moyen terme pourrait être substantiel. Les avantages pourraient l'emporter sur les coûts à long terme, mais le chemin pour y parvenir sera complexe", a déclaré Kevin McPartland, responsable de la recherche sur la structure du marché et la technologie chez Coalition Greenwich.