Et certaines banques pensent que la Banque d'Angleterre pourrait être la dernière à mettre du papier sur les fissures du QT dès cette semaine.
Ce que l'on appelle le resserrement quantitatif, un renversement des achats d'obligations principalement liés à la pandémie, est en cours dans trois des principales banques centrales depuis plus d'un an - discrètement en arrière-plan, espéraient-elles, alors que les taux d'intérêt officiels grimpaient en flèche.
Mais même lorsque les taux directeurs atteignent un sommet, les taux d'emprunt à plus long terme continuent de grimper en flèche, les investisseurs obligataires digérant les conséquences de l'augmentation des ventes de titres d'État, tandis que les banques centrales se retirent du marché de manière lente et régulière.
On assiste déjà à un remaniement maladroit d'un processus qui ne devait être qu'une simple opération d'assainissement des bilans.
Malgré de nombreuses attentes contraires, la Banque centrale européenne a refusé la semaine dernière d'accélérer le rythme de ses opérations d'assouplissement quantitatif, décidant plutôt de laisser tomber toute la question pour le moment, alors qu'elle signalait la fin de son cycle de resserrement des taux d'intérêt.
La Réserve fédérale est peut-être encore plus loin de s'attaquer de front à la question du QT. Mais les spéculations se multiplient déjà sur la durée pendant laquelle elle pourra continuer à se tenir à l'écart de marchés du Trésor aussi tendus, par crainte d'une contraction des réserves bancaires.
Certains stratèges pensent que la Banque d'Angleterre sera la première des trois à signaler cette semaine un remaniement de son processus QT en raison d'une pentification inquiétante de la courbe des rendements de ses obligations d'État, alors même que l'économie frôle la récession et que les taux de la BOE sont au plus haut.
Avec le retour de la "prime de terme" longtemps absente des marchés du Trésor américain et d'autres marchés de la dette - essentiellement des primes de risque exigées pour la détention d'obligations à long terme jusqu'à l'échéance par opposition à la détention de papier à court terme - le QT figure en bonne place sur la liste des suspects.
C'est particulièrement vrai pour la Banque d'Angleterre, qui a activement vendu des titres de son stock plutôt que de compter sur le fait que la dette arrivant à échéance s'éteindra d'elle-même, comme le font les autres banques.
L'empressement de Londres à réduire le bilan de la BOE est d'autant plus urgent que la Banque, de manière inhabituelle, paie aux banques commerciales son taux directeur en vigueur - actuellement à 5,25 %, son plus haut niveau depuis 15 ans - sur les réserves supplémentaires dont les banques ont été créditées à la BoE en échange des obligations achetées à l'origine par le biais de l'"assouplissement quantitatif".
Le coût final pour le Trésor britannique augmente en conséquence.
Bien que la BoE ait été contrainte d'interrompre brièvement la réduction de son bilan pendant la farce budgétaire du gouvernement et le choc des retraites de septembre 2022, elle a rapidement repris l'assouplissement quantitatif et a même augmenté son rythme prévisionnel en septembre dernier pour atteindre quelque 100 milliards de livres pour l'année à venir, contre 80 milliards de livres auparavant.
Mais comme les primes de terme ont grimpé dans le monde entier et que la forte baisse des bons du Trésor américain s'est répercutée sur les autres marchés de la dette souveraine, les rendements des gilts britanniques à long terme ont de nouveau grimpé, même si les taux directeurs de la Banque d'Angleterre sont désormais considérés comme ayant atteint leur maximum.
Depuis la décision de relever le QT, les rendements des gilts à 30 ans ont encore augmenté de 50 points de base pour atteindre leur plus haut niveau depuis 24 ans, à 5,21 %, la semaine dernière, et les rendements à 10 ans ont même bondi de 50 points de base. La hausse des rendements à long terme est allée jusqu'à accentuer la pente de la courbe des rendements britanniques à 2-30 ans, qui est redevenue positive pour la première fois depuis le mois de mai, alors même que les signes de ralentissement de l'économie britannique s'accumulaient.
DES "COUPS DE POUCE" POUR LES SEAUX
Outre le débordement des bons du Trésor, Bank of America attribue au moins une partie de la responsabilité à une bizarrerie dans la stratégie QT de la BoE qui l'a forcée à vendre plus de deux fois plus de papier à long terme que prévu à l'origine - et qui pourrait l'obliger à repenser les échéances qu'elle vend à l'avenir.
Dans ce qu'ils appellent "QT bucket tweaks", les stratèges de BofA pensent que la BoE pourrait cette semaine présenter les arguments en faveur d'un raccourcissement des ventes "actives" de gilts avant une annonce formelle en décembre.
Le nœud du problème est que la Banque a vendu des gilts en quantités égales à partir des mêmes tranches d'échéance de 3-7 ans, 7-20 ans et 20 ans et plus dans lesquelles elle les avait achetés à l'origine.
Mais l'équipe de BofA souligne que les ventes totales de chaque tranche ciblée reflètent les prix d'achat pendant l'assouplissement quantitatif, même si le prix de certains gilts à long terme a plus que diminué de moitié sur le marché libre depuis que la BoE les a achetés.
Le gilt à 30 ans échéant en 2051, par exemple, se négocie à 44 pence pour une livre.
"La Banque fait donc beaucoup plus de QT à long terme parce qu'elle vend ces gilts à moins de la moitié de leur coût", ont-ils expliqué aux clients. "Cela signifie que la Banque vend une part disproportionnée de ses positions longues.
Pour renforcer ce point, l'équipe souligne que la valeur de marché des gilts à 1-3 ans de la BoE est, avec 172 milliards de livres, plus élevée que le total des 99 milliards de livres des échéances à 20 ans et plus.
En septembre, la BoE a ajouté une ligne à son libellé QT standard pour refléter cette préoccupation, en ajoutant qu'elle "continuera à surveiller si l'approche actuelle consistant à vendre des gilts de manière égale entre les secteurs de maturité courte, moyenne et longue en termes de produits de vente reste appropriée".
"Les conditions actuelles à l'extrémité longue du marché font qu'il est plus difficile pour la Banque de continuer à soutenir que le QT fonctionne "en arrière-plan", a déclaré BofA.
Les stratèges britanniques de la Deutsche Bank sont d'accord et pensent que "la barre pour un changement dans la politique du QT est plus basse à l'approche de la fin de l'année".
Selon la Deutsche Bank, la BoE pourrait soit réduire les ventes de gilts, soit accepter de vendre de manière égale sur la base des évaluations actuelles du marché.
Dans tous les cas, elle ajoute : "Nous surveillerons de près les prochaines ventes aux enchères pour évaluer s'il y a une demande suffisante pour l'ampleur des ventes actuellement mises en place par la BoE."
C'est un peu plus excitant que de regarder de la peinture sécher. Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters.
