Le carry trade - une stratégie d'investissement qui tire parti des différences de coûts d'emprunt entre les pays - a généré des rendements exceptionnels cette année, car la plupart des banques centrales ont relevé leurs taux, entraînant une hausse des rendements, mais à des rythmes différents.
Selon la Bank of America, le "carry trade" le plus populaire au monde consiste pour les investisseurs à emprunter des yens japonais, dont la banque centrale a maintenu les taux à un bas niveau, et à les convertir en pesos mexicains afin d'acheter des obligations à rendement beaucoup plus élevé.
Les rendements des obligations à un an sont d'environ 0,1 % en territoire négatif au Japon, mais leurs homologues mexicains ont un rendement d'environ 11 %.
Selon Refinitiv Eikon, un investissement hypothétique de 50 000 dollars dans une opération de portage à court terme sur le yen et à long terme sur le peso au cours des six premiers mois de l'année aurait généré un bénéfice de 15 100 dollars. "Le portage a été très important au cours du premier semestre", a déclaré Kamakshya Trivedi, responsable de la stratégie mondiale sur les devises, les taux et les marchés émergents chez Goldman Sachs. "Environ 70 % des mouvements (des devises des pays émergents) peuvent être expliqués par le portage.
L'indice de stratégie de portage des marchés émergents de la Deutsche Bank a connu sa meilleure année au cours de la période de 12 mois se terminant en mai.
Mais le commerce pourrait être secoué cette semaine lorsque la Réserve fédérale, la Banque centrale européenne et la Banque du Japon fixeront leurs taux d'intérêt et donneront des indications sur les perspectives de la politique monétaire.
CRAINTES DE SURPOPULATION
Les investisseurs commencent toutefois à s'inquiéter du fait que le carry trade pourrait devenir trop populaire pour son propre bien.
"Vous devez vous inquiéter de certaines de ces positions plus encombrées", a déclaré Stephen Gallo, responsable européen de la stratégie de change chez BMO Capital Markets.
M. Gallo a déclaré qu'une augmentation de la volatilité du marché ou une baisse des taux d'intérêt dans les pays émergents pourrait déclencher une ruée vers la sortie.
James Athey, directeur des investissements chez abrdn, a déclaré : "Des titres comme le peso mexicain sont fortement positionnés depuis un certain temps, on a l'impression de ramasser de plus en plus de centimes devant un rouleau compresseur".
La volatilité est importante, car une appréciation de la monnaie dans laquelle les investisseurs empruntent, ou une dépréciation de celle dans laquelle ils investissent, peut anéantir les gains provenant des écarts de rendement.
Le yen a déjà laissé entrevoir une reprise, passant de 145 pour un dollar à 137 au cours de la première quinzaine de juillet.
"Je pense que c'est suffisamment important pour compenser les revenus des opérations de portage", a déclaré Yujiro Goto, responsable de la stratégie de change pour le Japon chez Nomura.
La volatilité est faible depuis le début de l'année parce que la plupart des banques centrales ont relevé leurs taux d'intérêt en parallèle et que l'économie mondiale n'a pas connu d'interruption majeure, a déclaré Oliver Brennan, stratège en matière de volatilité des devises chez BNP Paribas.
Aujourd'hui, les choses semblent différentes : la Fed semble prête à faire une pause, la Banque d'Angleterre a encore du chemin à parcourir, certaines banques centrales des marchés émergents envisagent des réductions et la Banque du Japon laisse les traders dans l'expectative.
La volatilité des cinq monnaies les plus échangées au monde est tombée en juin à son niveau le plus bas depuis un an et demi, selon l'indicateur de volatilité basé sur les options du CME Group, mais elle est remontée depuis.
"À partir de là, le risque est qu'il y ait moins de convergence (politique) et plus d'incertitude", a déclaré M. Brennan.
LE DOLLAR GLISSE
Les marchés émergents n'ont pas été la seule cible. Les investisseurs se sont également tournés vers les rendements obligataires américains, plus élevés que ceux de nombreux autres pays, en optant pour des positions "longues" sur le dollar.
Pourtant, le billet vert a reculé de 2 % par rapport à un panier de devises principales depuis le début du mois, après qu'un net ralentissement de l'inflation américaine en juin a fait naître l'espoir que la Réserve fédérale se rapproche de son dernier relèvement des taux d'intérêt.
Cette "désinflation bénigne" aux États-Unis pourrait aider les opérations de portage sur les marchés émergents financées par le dollar à continuer de bien se porter, a déclaré Robin Winkler, stratège de change à la Deutsche Bank.
"Dans le G10, cependant, le revirement négatif du dollar n'est pas nécessairement positif pour les opérations de portage, étant donné que le dollar a été une position longue privilégiée", a-t-il déclaré.
"Le yen japonais en particulier, mais aussi le franc suisse et les couronnes suédoise et norvégienne, ont été utilisés comme devises de financement pour les positions longues sur le dollar pendant longtemps. "Par conséquent, ces paires de dollars ont subi une forte pression.
Selon Refinitiv, un investissement hypothétique de 50 000 dollars dans une opération de portage à court terme sur la couronne norvégienne et à long terme sur le dollar au cours des trois premières semaines de juillet aurait perdu 3 000 dollars.
M. Trivedi, de Goldman, a déclaré que les opérations de portage peuvent encore porter leurs fruits, en particulier si les marchés émergents sont stimulés par les mesures de relance chinoises. Il recommande toutefois de ne pas se contenter de choisir les monnaies les plus rémunératrices.
"Il est judicieux d'ajouter des devises qui ont une forte exposition cyclique, car dans un monde où la croissance sera plus forte, cela inclut des choses comme le real brésilien en Amérique latine ou le won coréen en Asie.
Geoff Yu, stratège de marché chez BNY Mellon, a déclaré que les perspectives étaient relativement bénignes, mais qu'elles restaient incertaines.
"Soyez sélectif en ce moment", a-t-il déclaré. "Vous ne voulez pas doubler ou tripler votre exposition au risque.
