La période précédant ces événements est très différente de 2017 et 2018, lorsque la perspective d'une présidence française d'extrême droite et eurosceptique et les affrontements des politiciens italiens avec Bruxelles ont respectivement enflammé les jauges de rupture de la zone euro.

Les craintes de "Frexit" et de "Quitaly" - le risque que ces pays quittent la monnaie unique, provoquant l'éclatement du bloc - ont également été fortes dans le sillage du référendum britannique de 2016 sur le Brexit.

Mais l'élection présidentielle française d'avril prochain n'est pas vraiment sur le radar, malgré la possibilité qu'un candidat d'extrême droite atteigne le second tour.

Les marchés ne sont pas non plus perturbés par l'élection présidentielle italienne qui débutera le 24 janvier et qui pourrait voir le Premier ministre Mario Draghi devenir président et déclencher des élections anticipées qui pourraient déboucher sur une coalition potentiellement fracturée.

La diminution des craintes d'un éclatement de la zone euro reflète cette fois-ci un changement de rhétorique après que la pandémie ait mis en évidence les avantages de l'appartenance au bloc pour les États les plus endettés.

"La rhétorique anti-euro n'est plus autant à la mode après la pandémie et le NGEU", a déclaré Mauro Valle, gestionnaire de portefeuille chez Generali Investments Partners, faisant référence au Fonds de relance de l'Union européenne créé en 2020 pour débourser jusqu'à 800 milliards d'euros (917,44 milliards de dollars) aux États membres.

À l'approche du vote présidentiel en Italie, les écarts de rendement italiens par rapport à l'indice de référence régional allemand - la prime exigée par les investisseurs pour une exposition à l'Italie, deuxième économie la plus endettée de la zone euro - se sont élargis à environ 140 points de base, soit une hausse de 10 points de base depuis la fin novembre.

Mais c'est moins de la moitié de ce qu'il était en octobre 2018.

De même, les spreads français, qui ont dépassé 80 points de base début 2017, se situent désormais autour de 30 points de base.

"Sur une échelle de 1 à 10 où 10 correspond à une panique maximale, je pense que nous sommes peut-être encore autour de 1 ou 2", a déclaré Rohan Khanna, stratège chez UBS.

"En ce qui concerne l'Italie... les questions sur la façon de couvrir ce risque (politique) viennent de commencer", a déclaré Khanna.

M. Khanna a déclaré qu'il avait reçu l'année dernière quelques questions de clients sur les risques français, mais que celles-ci s'étaient atténuées depuis, peut-être en raison de l'essoufflement des campagnes d'extrême droite.

Si les rendements italiens et français ont augmenté depuis le début du mois de décembre et que les spreads italiens par rapport à l'Allemagne se sont élargis, cela fait partie d'une hausse générale alimentée par la hausse des coûts d'emprunt dans le monde entier et le ralentissement imminent des achats d'obligations de la Banque centrale européenne.

Ainsi, alors qu'en 2017 et 2018, les spreads franco-allemands et italo-allemands ont bondi de quelque 50 pb et 180 pb respectivement, la plupart des investisseurs interrogés par Reuters n'attendent pas plus de 20-25 pb d'élargissement du spread italien pendant le vote sur un nouveau président et ses suites.

Les spreads français devraient également évoluer modestement et une enquête de la Deutsche Bank en décembre a révélé que seulement 1 % des personnes interrogées s'attendent à ce que l'élection soit un événement majeur pour les marchés financiers.

(Graphique : FR-DEspread - )

(Graphique : IT/DEspread - )

Et il n'y a aucun signe d'une quelconque offre de sécurité provoquant une ruée vers les obligations allemandes, où les rendements ont augmenté comme ailleurs.

LA CONFIANCE EN L'EURO

Toute élection comporte des risques, et pour Mike Riddell d'Allianz Global Investors, c'est une raison de vendre à découvert les obligations italiennes et françaises "non pas parce que nous pensons qu'il y aura un bouleversement massif, mais simplement parce qu'il y a si peu de risques que cela soit pris en compte".

Les sondages eux-mêmes peuvent apporter un certain soulagement aux investisseurs, le dernier en date en France montrant que l'un des deux candidats d'extrême droite pourrait ne pas atteindre le second tour, ce qui signifie que la conservatrice Valérie Pecresse pourrait affronter le président sortant Emmanuel Macron à la place.

Mais le plus grand changement cette fois-ci est que les politiciens d'extrême droite ont dans l'ensemble atténué l'euroscepticisme, note Valle de Generali Investments Partners, qui est "surpondéré" en obligations italiennes et qui voit dans tout repli une occasion d'augmenter les allocations.

La création du Fonds de relance de l'Union européenne en particulier est considérée comme un tournant pour l'UE, permettant des emprunts communs à une échelle impensable lors des crises précédentes.

La pandémie a également aidé l'Allemagne à accepter la nécessité d'augmenter les dépenses et d'emprunter conjointement ; un nouveau gouvernement dirigé par les sociaux-démocrates a signalé son ouverture à la réforme des règles de dépenses de la zone euro, qui sont actuellement suspendues.

L'Italie, où le leader d'extrême droite Matteo Salvini a qualifié les investisseurs obligataires de "seigneurs du spread", est le principal bénéficiaire du fonds et de la décision de l'UE de suspendre les règles relatives à la dette.

Elle recevra jusqu'à 205 milliards d'euros du fonds par le biais de prêts et de subventions, ce que Khanna, d'UBS, a décrit comme un "cadeau de bienvenue" pour tout nouveau dirigeant italien et une puissante incitation à rester en bons termes avec le bloc.

"Ils ne peuvent pas s'en détourner", a-t-il ajouté.

(1 $ = 0,8720 euros)