Face à la multitude de risques politiques qui se profilent à l'horizon, les marchés financiers semblent réticents à remettre en question les résultats difficiles à atteindre ou les répercussions importantes sur l'économie, la fiscalité ou les entreprises qui pourraient être affectées par les changements de gouvernement et les fluctuations de l'électorat.
Avec le premier débat présidentiel télévisé de cette semaine aux États-Unis, qui sonne pour beaucoup le coup d'envoi de la course électorale de novembre, et les scrutins parlementaires français et britanniques qui se profilent à l'horizon la semaine prochaine, cette année d'élections dans le monde entier va crescendo.
Chacune d'entre elles a sa propre saga nationale et ses propres implications politiques internationales, mais aucune n'est plus importante que la compétition américaine.
Mais la peur du changement ne constitue pas nécessairement un bon investissement lorsqu'il s'agit d'analyser les résultats.
Malgré toutes les tensions et arêtes vives potentielles dans les trois cas, il existe peu de paris macroéconomiques à sens unique, d'autant plus que les thèmes dominants des politiques des banques centrales et de l'essor technologique induit par l'intelligence artificielle recoupent de nombreuses inquiétudes.
L'incontinence budgétaire et les questions de viabilité de la dette sont clairement les préoccupations les plus citées. Les rendements des obligations d'État et les niveaux de volatilité implicite sont en effet historiquement élevés, même s'ils sont pour la plupart bien inférieurs aux niveaux des deux dernières années, marquées par des pics d'inflation et des hausses de taux d'intérêt.
L'instabilité de la dette et des actions françaises a montré la plus grande sensibilité ce mois-ci aux élections anticipées - bien qu'il reste à voir dans quelle mesure cela est dû à la surprise plutôt qu'aux résultats probables. Les actions britanniques sont elles aussi légèrement éloignées de leur niveau record.
Pourtant, l'euro et la livre n'ont guère bronché sur les marchés des changes, ne s'affaiblissant que légèrement à l'approche de la date du scrutin.
Wall Street et les actions mondiales restent proches de leurs sommets historiques et l'"indice de la peur" VIX de la volatilité implicite du S&P500, ainsi que les contrats à terme VIX plus élevés jusqu'à la fin de l'année, sont presque comateux par rapport aux ruines récentes liées à la pandémie et à ses conséquences - ou même par rapport aux dernières élections controversées.
Un casse-tête ou un jeu d'attente ?
Si vous ne pouvez pas encore être sûr des résultats des sondages ou de ce que les vainqueurs politiques feront réellement au lieu de ce qu'ils promettent maintenant, il est dangereux de sauter le pas dans un contexte économique par ailleurs relativement bénin.
Et si le résultat britannique semble acquis, les résultats français et américains restent en suspens.
En France, ni l'extrême droite ni l'extrême gauche ne devraient obtenir de majorité absolue et, même s'ils y parvenaient, ils devraient probablement cohabiter avec le président centriste Emmanuel Macron pendant les trois prochaines années.
Le président américain Joe Biden est toujours au coude à coude avec l'opposant Donald Trump dans la course à la Maison Blanche, et même si Trump revient, la plupart des investisseurs considèrent que nombre de ses politiques les plus tranchantes seront atténuées par la probable paralysie du Congrès.
SAUTEZ LE PISTOLET
Jitesh Kumar et Vincent Cassot, stratégistes en dérivés d'actions à la Société Générale, pensent que les élections - et peut-être la performance réelle de tout nouveau gouvernement - pourraient en fin de compte constituer un élément déclencheur pour couvrir les actions enivrantes.
Mais pas tout de suite.
Ils pensent qu'il s'agit d'une histoire qui se déroulera en 2025 plutôt qu'aujourd'hui, notamment parce qu'ils considèrent que la politique est davantage un catalyseur pour un changement qui se fera de toute façon attendre en raison du ralentissement de la croissance et des effets encore retardés de la hausse des taux d'intérêt.
"Nos modèles indiquent une augmentation substantielle de la volatilité, et ce sur une période assez courte", ont-ils déclaré à leurs clients, soulignant que la période de fin d'année serait le grand changement, même si les risques politiques semblent déjà difficiles à ignorer.
"Si l'incertitude politique ne modifie que très rarement le contexte général de la volatilité, elle peut servir de déclencheur ou de catalyseur pour un changement attendu du régime de volatilité."
Pour les marchés des devises qui sont principalement sous l'emprise des différentiels de taux et des banques centrales, la situation est plus compliquée, notamment parce qu'un dollar déjà gonflé pourrait bien profiter davantage de la nervosité des marchés, des menaces de guerres tarifaires ou des tensions géopolitiques.
À l'instar des sismographes des actions, la plupart des mesures de la volatilité des devises sont également sous contrôle, à des niveaux inférieurs de moitié à ceux observés lors de la course au resserrement des taux d'intérêt et au cours du choc des obligations britanniques de la fin 2022.
Elles ont augmenté dernièrement à l'occasion des élections au Mexique et en Inde et, notamment, lors du hoquet de l'euro à la suite de la surprise française - même si ces indicateurs restent faibles par rapport aux normes historiques.
Themos Fiotakis, stratège de Barclays FX, et son équipe présentent un point de vue plus nuancé sur la manière d'appréhender le champ de mines politique parallèlement à l'évolution des taux d'intérêt - en modélisant la manière dont les marchés font correspondre les écarts de taux, ou "carry", avec le biais du marché des options pour les options de vente ou d'achat sur une devise, ce que l'on appelle les "risk reversals".
Le portage et les inversions de risque sont généralement négativement corrélés, en ce sens que plus la prime de risque de taux d'intérêt sur une devise est élevée, plus le krach implicite est important - un facteur qui rend les "carry trades" parfois lucratifs intrinsèquement risqués.
Sur la base de la modélisation de cette relation, M. Fiotakis souligne que l'appétit du marché pour une protection à la baisse sur de nombreuses devises a augmenté et que son signal d'aversion au risque est le plus élevé depuis 2020.
"La tolérance au risque a considérablement diminué sur les marchés des changes ces derniers temps à la suite des diverses surprises électorales", écrit-il, y compris les ruines des marchés émergents en même temps que les grands marchés.
Mais il a ajouté : "Le fait que le marché soit, dans l'ensemble, plus conscient des risques politiques ne signifie pas qu'il les évalue avec précision pour toutes les paires de devises."
La conclusion de son modèle est que l'augmentation de l'aversion pour le risque à l'égard de l'euro et du yen japonais, déjà au plus bas depuis 38 ans, est tout à fait justifiée.
En revanche, des niveaux similaires pour le franc suisse pourraient être mal évalués en raison de son rôle traditionnel de refuge face aux ruines politiques de la zone euro.
À l'inverse, l'équipe de Barclays a estimé qu'un modeste biais positif à l'égard de la livre dans la fixation des prix pourrait sous-estimer la réaction possible du marché à de meilleures relations post-Brexit entre le Royaume-Uni et l'Union européenne sous un gouvernement du Parti travailliste.
Elle a également estimé que les éventuelles menaces tarifaires à venir, les inquiétudes du secteur immobilier et les pressions concurrentielles dues à la faiblesse du yen signifiaient que la lecture relativement optimiste du yuan chinois pourrait bien justifier une protection.
La volatilité n'est peut-être pas endormie après tout, même si elle a besoin de quelques minutes supplémentaires sous la couette.
Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters.
