Les positions courtes des fonds spéculatifs sur certains contrats à terme sur les bons du Trésor - contrats d'achat et de vente d'obligations pour livraison future - ont récemment atteint des niveaux record dans le cadre de transactions dites de base, qui tirent parti de la prime des contrats à terme par rapport au prix des obligations sous-jacentes, ont indiqué les analystes.
Ces opérations, qui relèvent généralement du domaine des fonds spéculatifs macroéconomiques appliquant des stratégies de valeur relative, consistent à vendre un contrat à terme, à acheter des obligations du Trésor livrables dans le cadre de ce contrat par le biais d'un financement par mise en pension, et à les livrer à l'expiration du contrat.
Dans deux notes distinctes publiées ces dernières semaines, les économistes de la Fed ont souligné les risques potentiels de vulnérabilité financière liés à ces opérations, qui interviennent à un moment de volatilité sur le marché des emprunts d'État américains en raison de la hausse des taux d'intérêt et de l'incertitude quant aux futures mesures de politique monétaire.
"Les positions de base sur les contrats à terme pourraient à nouveau être exposées à des tensions lors de corrections plus importantes du marché", ont déclaré les économistes de la Fed dans une note datée du 30 août. "En gardant ces risques à l'esprit, l'opération justifie une surveillance continue et diligente.
Séparément, dans une note du 8 septembre qui examinait entre autres les expositions des fonds spéculatifs au Trésor, les économistes de la Fed ont déclaré qu'il y avait un risque de débouclage rapide des positions de base en cas de hausse des coûts de financement des opérations de pension.
Cela exacerberait les épisodes de stress du marché, ont-ils averti, "contribuant potentiellement à accroître la volatilité du marché du Trésor et à amplifier les dislocations sur les marchés du Trésor, des contrats à terme et des opérations de pension".
Les données de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ont montré que les positions courtes nettes des fonds à effet de levier sur certains contrats à terme sur les bons du Trésor ont atteint des niveaux presque record au cours des dernières semaines, tandis que les positions longues des grands gestionnaires d'actifs - une indication des transactions de base - étaient équivalentes.
"Il est peu probable que la Fed voie cette accumulation de positions de base d'un œil trop favorable et elle pourrait éventuellement vouloir les limiter", a déclaré Steven Zeng, stratège en matière de taux américains à la Deutsche Bank. "Toutefois, l'approche qu'elle adoptera pourrait ne pas être simple, car la Fed n'a pas de contrôle réglementaire direct sur les fonds spéculatifs", a-t-il ajouté.
La Fed a refusé de commenter d'éventuelles mesures politiques.
INQUIÉTUDES CONCERNANT LES LIQUIDITÉS
Le dénouement des opérations de base a contribué à l'illiquidité des bons du Trésor en mars 2020, lorsque le marché s'est emballé en raison des craintes croissantes liées à la pandémie de coronavirus, ce qui a incité la banque centrale américaine à acheter des obligations d'État pour un montant de 1,6 billion de dollars.
Certains acteurs du marché craignent qu'une situation similaire ne se reproduise.
"Les opérations de base sur les contrats à terme au comptant sont vulnérables à deux risques : des coûts de marge plus élevés sur la position courte à terme et des coûts de financement plus élevés sur la position longue au comptant", a déclaré Barclays dans une note publiée mardi.
Si les coûts de financement augmentent sur le marché des pensions - où les fonds spéculatifs obtiennent des prêts à court terme contre des titres du Trésor et d'autres titres - l'écart, ou la prime, des contrats à terme par rapport aux bons du Trésor sous-jacents devrait également augmenter pour que les positions sur les opérations de base restent rentables.
À l'inverse, une détérioration soudaine de l'économie et une chute rapide des taux d'intérêt pourraient pousser les contrats à terme à la hausse, déclenchant des limites sur les pertes maximales et forçant la sortie des opérations de base.
"Cela pourrait potentiellement entraîner une répétition des turbulences du marché de mars 2020 et c'est quelque chose que la Fed souhaite éviter", a déclaré M. Zeng de la Deutsche Bank. (Reportage de Davide Barbuscia ; édition de Megan Davies et Paul Simao)
