Une fois que le système bancaire se rapproche de ce qui est considéré comme le "plus bas niveau confortable de réserves" (LCLOR), la Fed se trouve en territoire plus obscur où les conditions de crédit pourraient soudainement être affectées négativement, comme cela s'est produit à la fin de 2019.
Le PRR quotidien est parfois considéré comme une jauge des réserves excédentaires dans le système et un baromètre de l'évolution des conditions de liquidité plus larges. S'il tombe à zéro, la Fed pourrait être contrainte d'agir plus prudemment dans la réduction de son bilan.
Au rythme actuel, le solde du RRP s'évaporera probablement complètement d'ici le milieu de l'année. De nombreux acteurs du marché et responsables de la Fed n'y voient aucun inconvénient, mais d'autres se méfient.
Deux des banquiers centraux américains les plus influents ont depuis abordé la question publiquement, sous des angles légèrement différents.
Mardi, le gouverneur de la Fed, Christopher Waller, s'est montré peu préoccupé par un solde RRP de zéro : "Il n'y a pas de raison qu'il y ait quoi que ce soit dedans", a-t-il déclaré lors d'un événement organisé par la Brookings Institution.
La présidente de la Fed de Dallas, Lorie Logan, a quant à elle déclaré au début du mois : "Bien que le niveau actuel des soldes RRP de l'ON rassure sur l'abondance des liquidités dans l'ensemble, il y aura plus d'incertitude sur les conditions globales de liquidité à mesure que les soldes RRP de l'ON s'approcheront de zéro".
Les deux voix ont du poids. Les opinions de Waller sont généralement considérées comme assez proches de celles du président Jerome Powell, tandis que Logan était récemment en charge de la gestion des milliers de milliards de dollars d'actifs de la Fed à la Fed de New York.
MOINS DE 600 MILLIARDS DE DOLLARS ET EN BAISSE
Le PRR est souvent considéré comme un indicateur des réserves bancaires globales et de la liquidité du système, et donc comme un point de repère pour la Fed en ce qui concerne la manière dont elle envisage le rythme de réduction de son bilan par le biais d'un resserrement quantitatif.
Le solde du RRP est tombé mardi à 583 milliards de dollars, son niveau le plus bas depuis juin 2021. En juin de l'année dernière, il a dépassé les 2 000 milliards de dollars, ce qui indique qu'environ 1 500 milliards de dollars de liquidités ont été retirés du système en sept mois.
Les remarques de M. Logan rappellent que la Fed souhaite éviter une répétition de l'année 2019.
En septembre de cette année-là, les réserves bancaires étaient tombées en dessous du LCLOR nécessaire pour assurer le fonctionnement de la plomberie du système financier, les taux repo avaient grimpé en flèche et la Fed avait été contrainte d'interrompre le QT et d'injecter des liquidités dans le système bancaire.
Le LCLOR est un chiffre inconnu jusqu'à ce qu'il soit dépassé et une cible mouvante. Les réserves bancaires totales détenues par la Fed s'élèvent à 3 500 milliards de dollars, soit plus du double des niveaux de septembre 2019 (1 400 milliards de dollars), mais en baisse par rapport au pic de 4 300 milliards de dollars atteint il y a deux ans.
Steven Zeng, stratège de la Deutsche Bank pour les taux américains, estime que le PRR continuera à baisser rapidement, d'environ 450 milliards de dollars au cours du trimestre actuel et jusqu'à zéro d'ici juin.
"Je ne vois pas de raison de s'inquiéter - les responsables de la Fed s'attendent pour la plupart à ce que le PRR aille jusqu'à zéro. Mais ils devront être plus attentifs à la surveillance des conditions de liquidité pour éviter une répétition de 2019", prévient M. Zeng.
APPROCHE PRUDENTE
Un déclin plus rapide pourrait avancer le moment des discussions sur le QT, mais pas nécessairement un changement de politique ou de rythme de réduction du bilan, du moins pas dans un premier temps.
Au rythme de contraction auquel Zeng et d'autres s'attendent, il n'est pas inconcevable que le PRR s'évapore complètement entre les réunions de politique monétaire de la Fed. C'est une chose que les responsables voudraient probablement éviter, surtout s'ils n'ont pas encore communiqué leur stratégie de QT au marché.
Si la Fed joue la carte de la prudence, elle pourrait lier le rythme du QT au RRP, ralentissant ainsi automatiquement la liquidation du bilan une fois que les liquidités ne seront plus aussi abondantes.
Les stratèges de JP Morgan, quant à eux, estiment que le PRR doit rester suffisamment important pour éviter tout dysfonctionnement du marché monétaire ou tout choc de liquidité, même si le "LCLOR" n'est pas menacé.
"Il y a un consensus croissant sur le fait que les soldes du PRR permettent un fonctionnement harmonieux des marchés monétaires, permettant ainsi la poursuite d'une transmission efficace de la politique monétaire", ont-ils écrit la semaine dernière.
Cela correspond davantage à la dernière enquête de la Fed de New York auprès des négociants principaux, réalisée avant la réunion de politique générale de la Fed des 12 et 13 décembre.
Elle montre que la prévision médiane des titans de Wall Street est que la Fed mette fin au QT au quatrième trimestre de cette année, avec des réserves bancaires totales projetées à 3 125 milliards de dollars et un solde RRP de 375 milliards de dollars.
Ce chiffre est nettement inférieur aux 625 milliards de dollars prévus dans l'enquête d'octobre, mais reste largement supérieur à zéro. Ceux qui adoptent une attitude bienveillante à l'égard du PRR pourraient être mis à l'épreuve plus tôt que prévu.
(Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters).
