Jean-François Delcaire, les fonds Découvertes et son petit frère Découvertes PME font preuve d’une volatilité particulièrement faible et résistent très bien dans les marchés baissiers. Comment l’expliquez-vous ?
Avant de gérer ces deux fonds, j’étais arbitragiste sur les marchés financiers. Cela explique mon aversion particulière pour le risque et le fait que je recherche continuellement les anomalies de valorisation. Cela passe souvent par une démarche contrariante par rapport au marché et la sélection de titres délaissés par les grands investisseurs. D’où la bonne résistance des portefeuilles dans les phases de baisse des marchés.
Par ailleurs, j’apprécie les situations spéciales, notamment les valeurs opéables, phénomène qui a davantage soutenu la performance sur longue période que depuis 2025 où les offres publiques se sont faites plus rares.
HMG Découvertes : un fonds durablement performant (Source : Quantalys au 15/5/26)
Comment avez-vous fait évoluer le fonds et la méthode depuis notre dernier entretien fin 2023 ? Avec 73 valeurs, le fonds semble beaucoup moins concentré que par le passé ?
Depuis 14 ans que je gère le fonds, mon stock-picking privilégie les sociétés profitables et peu endettées, en évitant les valeurs consensuelles et en étant très vigilant aux pratiques en matière de gouvernance. Cela passe également par la rencontre très fréquente des dirigeants, en privilégiant les Assemblées Générales, là encore, entre autres, pour sortir des sentiers battus et se concentrer sur la gouvernance et s’assurer de la confiance que l’on porte sur les investissements.
Si le nombre de lignes que compte le fonds HMG Découvertes a presque doublé, il reste concentré avec une dizaine de lignes totalisant plus de 40% du portefeuille. Les lignes suivantes sont parfois anecdotiques et font l’objet d’une rotation plus importante, au gré des opportunités, de liquidité notamment car le fonds a collecté et approche les 200 M€.
Quel est votre regard sur la classe d’actifs “small caps” en termes d’attractivité, que ce soit pour les investisseurs ou pour les émetteurs ?
Cette classe d’actif est par essence cyclique, il y a donc de bons et de moins bons moments pour y être exposé. Je pense qu’actuellement il est judicieux d’y être surexposé compte tenu de performances qui se redressent après quelques années difficiles. Cela encourage le retour d’investisseurs qui s’en étaient détournée. Les ETF ont capté l’essentiel des flux, concentrant ceux-ci sur les méga capitalisations, au détriment des plus petites qui affichent aujourd’hui une décote de l’ordre de 20%. Or, je reste convaincu que cette décote n’est pas justifiée, la plupart des dirigeants étant des actionnaires important de ces sociétés, ce qui favorise généralement un bon alignement des intérêts. En revanche, force est de constater que l’instabilité macro-économique et fiscale ne favorise ni les IPO, ni les OPA, et que les émetteurs souffrent de la pression réglementaire croissante qui accompagne la cotation sur un marché réglementé. D’où le transfert massif vers le compartiment Euronext Growth où le bon grain côtoie l’ivraie.
Quels sont les secteurs ou valeurs injustement délaissées en ce moment, ou au contraire trop jouées par les gérants ?
La sanction des ESN et sociétés de logiciels sur fonds de crainte liée à la disruption IA est allée beaucoup trop loin. Tous leurs dirigeants s’accordent à dire que l’IA est un outil de plus qui augmente la productivité, sans pour autant les désœuvrer. Au contraire même, à court terme l’IA génère d’importants besoins de transformation que les départements IT des entreprises sont incapables de mener seules compte tenu du mouvement d’externalisation de la fonction informatique ces dernières décennies. Le narratif des hedge fund prédisant la fin des éditeurs de logiciel a bien fonctionné et ce grâce aux valorisations excessives des acteurs du SaaS, mais il y a eu des excès que nous avons mis à profit pour acheter Sidetrade, Linedata, Neurones et Assystem.
La construction constitue un autre secteur intéressant à regarder en ce moment car le cycle finira par se retourner. Nous sommes positionnés à travers Groupe SFPI (serrures “Picard”, fenêtres, équipements industriels) qui a publié d’excellents résultats annuels et dont la valorisation reste absurdement faible, Thermador et Piscines Desjoyaux, groupe fort bien géré et peu risqué compte tenu de sa très solide structure financière.
En revanche, je considère que le secteur de la défense a peut-être été trop joué, et que même si la visibilité est forte, les valorisations sont élevées, les projets d’IPO dans le secteur en étant la confirmation. Si j’y suis exposé à travers Lisi, c’est que la société est très bien gérée et modérément valorisée compte tenu de la méga tendance favorable que représente le transport aérien civil.
Enfin, les valeurs des semi-conducteurs (Riber, Kalray, Soitec…) me semblent également trop jouées désormais, alors que je pense que les valeurs de l’énergie méritent encore d’être détenues. Nous sommes à ce titre actionnaires de Vallourec et de Rubis.
D’autres valeurs avez-vous acheté ou renforcé récemment ?
J’ai acheté des actions JCDecaux (très bonne gestion, restructuration dernière nous en Chine, attrait pour la publicité outdoor alors que les LLM vont prendre le dessus sur l’open web…), ID Logistics et Voyageurs du Monde. Sur cette dernière, j’aime à être contrariant car la société est de grande qualité, que sa clientèle favorisée maintiendra des budgets voyage conséquents, et que compte tenu des fonds présents à son capital, je ne serais pas très surpris qu’une opération financière puisse survenir à terme, surtout que la structure financière le permet.
Evolution du fonds sur cinq ans (Source : Quantalys au 15/5/26)
Certains dossiers ou secteurs mal-aimés le sont parfois à juste titre. Avez-vous identifié des “value trap”, ces valeurs qui risquent de valoir de moins en moins cher dans les années à venir, faute de catalyseur ou car leur survie est en jeu ?
L’automobile européenne est malheureusement délaissée à juste titre. Seule Delfingen figure dans notre portefeuille, sachant que leur positionnement est judicieux en Chine. J’ai sorti Guerbet et la quasi-totalité de mes Maisons du Monde, craignant l’impasse financière pour ces deux sociétés. Enfin, je reste prudent sur Ipsos dont le marché pourrait durablement être impacté par l’IA, et pour laquelle le récent plan stratégique ne m’a pas pleinement convaincu. Reworld Media pourrait également avoir du souci à se faire quant à la valeur de ses actifs historiques.
Pouvez-vous nous partager quelques informations notables glanées à l’occasion des premières Assemblées Générales auxquelles vous avez participé ?
La saison des AG des PME et ETI cotées ne fait que commencer. De ce que j’ai perçu, l’ambiance et la résilience des résultats contrastent avec la très faible visibilité macroéconomique et le pessimisme des français. Seule intervention notable de ma part, j’ai contesté lors de l’AG de Gaumont le prix du projet d’offre de retrait de 90€ auquel le marché ne donne d’ailleurs aucune crédibilité. Lors de cette assemblée, j’y ai appelé l’expert, ainsi que le régulateur, à ne pas valider un prix aussi bradé, prix qui serait finalement un moyen de contourner l’obligation qui est aujourd’hui imposée à l’actionnaire majoritaire d’offrir une liquidité aux minoritaires.
Principales positions du portefeuille à fin avril 2026
Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps
