Le marché boursier sud-coréen connaît une hausse spectaculaire depuis plusieurs mois, dans le sillage du boom de l’intelligence artificielle. L’ETF iShares MSCI South Korea (EWY) gagne déjà 67% sur les quatre premiers mois de l’année, soit la meilleure performance mondiale, devant Taïwan (+42%).
Cette performance exceptionnelle s’explique évidemment par deux entreprises : Samsung Electronics et SK Hynix, qui pèsent à elles deux environ 45% de l’indice, gagnent environ 72% et 97% respectivement depuis le début de l’année.
Comme Nvidia avec ses GPU en 2023 et 2024, Samsung Electronics et SK Hynix profitent à leur tour d’un goulet d’étranglement majeur dans le développement des data centers pour l’intelligence artificielle : la mémoire, en particulier la High Bandwidth Memory (HBM), une mémoire à très haut débit indispensable aux accélérateurs d’IA. La DRAM et la NAND bénéficient également du resserrement plus large du marché de la mémoire. Selon Morgan Stanley Investment Management, Samsung et SK Hynix détiennent plus de 80% du marché mondial de la HBM, tandis que Micron, aux États-Unis, s’impose comme le troisième grand acteur du secteur.
Séoul s’inspire des réformes japonaises pour un re-rating complet de son marché
Mais réduire la Corée du Sud à Samsung et SK Hynix serait ignorer le reste d’un marché, certes peu valorisé, mais avec un potentiel de revalorisation important au cours des prochaines années.
Pendant longtemps, le marché coréen a été l’un des plus frustrants pour les investisseurs “value” internationaux, en raison du poids des “chaebols”, ces grands conglomérats familiaux souvent accusés de privilégier les intérêts des familles fondatrices au détriment des actionnaires minoritaires. Les scissions, fusions intra-groupes, participations croisées et faibles distributions de cash ont entretenu le fameux “Korea discount”.
Cette situation a toutefois commencé à changer avec le programme “Corporate Value-Up”, lancé en 2024, puis renforcé politiquement en 2025. Ce programme est clairement inspiré des réformes menées par la Bourse de Tokyo depuis la restructuration du marché en avril 2022, puis surtout depuis la demande de mars 2023 sur la rentabilité du capital et les décotes de valorisation.
L’objectif est d’inciter les entreprises “décotées” à expliquer comment elles comptent améliorer la rentabilité des fonds propres (ROE), leur allocation du capital et leurs distributions aux actionnaires. La Financial Services Commission coréenne a prévu la publication d’indicateurs comme le Price-to-Book (P/B), le Price-to-Earnings Ratio (PER), le ROE, le taux de distribution et le rendement du dividende, afin que n’importe qui puisse pointer du doigt les bons et les mauvais élèves.
Ces réformes sont devenues encore plus crédibles avec la réforme du “Commercial Act”, approuvée en juillet 2025, qui élargit le devoir fiduciaire des administrateurs de la seule entreprise vers l’entreprise et l’ensemble de ses actionnaires. Cette modification renforce la protection des minoritaires, notamment dans les opérations de fusion, de scission ou de restructuration potentiellement favorables aux actionnaires majoritaires.
Derrière Samsung et SK Hynix, la chasse aux décotes commence
Dans ce contexte, certaines valeurs coréennes faiblement valorisées deviennent intéressantes.
Des banques régionales comme BNK Financial et iM Financial se traitent autour de 0,5 fois leurs fonds propres, contre environ 0,6 à 0,9 fois pour les banques coréennes de plus grande taille disposant d’ADR cotés à New York, et même près de 1,0 fois pour KB Financial. Cette faible valorisation fait écho aux banques japonaises d’il y a seulement un ou deux ans.
Ces banques ont commencé à agir pour réduire cette décote, en redistribuant une plus grande partie de leur capital excédentaire sous forme de dividendes et en annulant une partie des titres rachetés. Ces mesures peuvent améliorer le Return on Equity (ROE) en réduisant les fonds propres excédentaires et le nombre d’actions en circulation, ce qui peut ensuite soutenir un multiple de valorisation plus élevé.
La même logique s’observe chez LG Corp, la holding industrielle qui détient plusieurs participations dans l’écosystème LG, comme LG Electronics ou LG Chem. Le titre se négocie autour de 0,5 fois ses fonds propres, alors qu’une grande partie de ses actifs correspond à des participations cotées. La direction cherche là aussi à réduire cette décote depuis l’année dernière avec une combinaison de rachats d’actions, d’annulations de titres et d’une politique de dividende plus lisible.
SK Discovery offre un autre exemple de conglomérat qui revoit son allocation du capital alors que le titre s’échange à un P/B inférieur à 0,5x. Le groupe s’est retiré de SK D&D, a conclu un accord pour la vente de sa participation dans SK Eternix à KKR, s’est engagé à procéder à des rachats-annulations d’actions sur plusieurs années et a mis en place une politique de dividende minimum.
Évidemment, ces dossiers ne présentent pas le même profil de croissance que Samsung et SK Hynix. Leur intérêt ne repose pas sur la demande en mémoire vive des datacenters, mais sur l’amélioration de leur allocation du capital.
Le succès de ces réformes au Japon
Le précédent japonais donne du poids à une revalorisation progressive du marché coréen “ex-SK Hynix et Samsung”. Depuis les réformes de gouvernance engagées par le Tokyo Stock Exchange, les entreprises japonaises ont nettement augmenté les montants redistribués aux actionnaires. Le graphique ci-dessous montre la progression du rendement médian combiné des dividendes et des rachats d’actions, entre 2016 et 2025.
Rendement combiné des dividendes et des rachats d’actions du marché japonais :
Source : Verdad Capital
La hausse est particulièrement visible depuis 2022, et même les petites et microcapitalisations ont suivi le mouvement, ce qui suggère que la pression exercée par la réforme ne s’est pas limitée aux grands groupes les plus surveillés par les investisseurs internationaux. Selon Bloomberg, la proportion de sociétés du Topix 500 sous 1 fois les fonds propres était passée de 43,9% fin 2022 à 32,2% en mars 2024.
Enfin, si les réformes mises en place par Séoul portent leurs fruits, MSCI pourrait à terme reconsidérer la classification de la Corée du Sud, aujourd’hui rangée parmi les marchés émergents, pour l’intégrer à l’univers des marchés développés. Une telle décision pourrait attirer des flux importants vers les actions coréennes, compte tenu des capitaux passifs adossés aux grands indices développés comme le MSCI World.
