En dépit de ses antécédents de pilonnage impitoyable des marchés pendant les périodes de stress économique mondial, l'Indonésie a été une surprenante surperformance jusqu'en août, soutenue en grande partie par ses exportations de gaz, d'huile de palme et d'autres matières premières prisées.
Son marché boursier est le plus performant d'Asie cette année et la rupiah n'a chuté que de 3 % au cours des six mois précédant la fin août face à un dollar américain vigoureux, alors que le won de Corée du Sud et le baht thaïlandais ont tous deux chuté de plus de 10 %.
Mais en septembre, la situation s'est détériorée et la roupie a chuté de 2,5 %, sa plus forte baisse mensuelle de l'année et plus conforme à celle de ses homologues asiatiques, ce qui a conduit les analystes et les investisseurs à tirer la sonnette d'alarme sur des risques anciens et familiers : diminution des réserves de devises, augmentation des obligations de la dette et fuite des capitaux étrangers.
"C'est un effet de rattrapage, ou de rattrapage vers le bas, en quelque sorte", a déclaré Galvin Chia, un stratège des marchés émergents chez NatWest Markets. Il a imputé la chute de la devise à des facteurs externes volatils, notamment la montée incessante du dollar.
Mais cette fois-ci, selon les experts du marché, ce sera différent, car l'économie et la politique monétaire relativement solides de l'Indonésie l'aideront à résister au genre de coups de boutoir qu'elle a enduré lors des crises passées.
"Vous avez toujours un portage raisonnable, vous avez toujours une banque centrale, maintenant au moins, plus proactive, et qui a beaucoup de crédibilité, et vous avez toujours les vents arrière des matières premières", a déclaré Ihab Salib, gestionnaire de portefeuille senior et responsable du groupe international à revenu fixe chez Federated Hermes.
"Je pense que tous ces éléments réunis, pour moi, indiquent que l'Indonésie pourrait surperformer sur une base relative."
La vulnérabilité historique de la rupiah est due à son statut de "carry" trade risqué mais à haut rendement, attirant une forte participation étrangère dans les obligations indonésiennes lorsque les rendements des marchés plus développés proposaient des rendements relativement dérisoires.
Lors du précédent cycle de resserrement de la Réserve fédérale en 2018, la rupiah est tombée à des plus bas de plusieurs décennies. Pendant le "taper tantrum" de 2013, elle a plongé de 20 %.
REPLI DE LA RUPIAH
Mais la hausse des prix des matières premières a constitué un filet de sécurité cette année, l'excédent croissant de la balance courante offrant un coussin contre les sorties de capitaux. La propriété étrangère des obligations indonésiennes, qui représentait jusqu'à la moitié du marché il y a dix ans, est également plus faible, environ 14 %.
Pourtant, l'avantage de l'Indonésie en matière de rendement s'est évaporé, les taux augmentant plus rapidement ailleurs. Les sorties du marché obligataire, où les rendements peuvent atteindre 7 %, ont atteint 11 milliards de dollars au cours des trois premiers trimestres de 2022, soit près du double des 5,7 milliards de dollars pour toute l'année 2021.
"Je soupçonne qu'il s'agit davantage d'une réaction différée", a déclaré Vishnu Varathan, responsable de l'économie et de la stratégie à la Mizuho Bank, à propos du récent repli de la rupiah.
"Il y a quelques facteurs exceptionnels, mais aucun d'entre eux n'apporterait ce genre de panacée aux risques sous-jacents qui subsistent."
Comme rien n'indique que la flambée du dollar atteindra bientôt son apogée, M. Varathan souligne les risques que les obligations de la dette extérieure de l'Indonésie et la chute des réserves de devises deviennent préoccupantes en même temps que le resserrement de la politique intérieure frappe la croissance.
"Si ces éléments commencent à conspirer ... nous pourrions avoir un épisode assez abrupt de sorties de capitaux".
Les réserves de change de l'Indonésie ont diminué de 1,4 milliard de dollars le mois dernier pour atteindre 130,8 milliards de dollars, en raison des paiements de la dette et des efforts de la Banque d'Indonésie pour stabiliser la rupiah.
Les données du mois de septembre ont également montré une poussée de l'inflation en Indonésie, qui a atteint son plus haut niveau depuis sept ans, en raison d'un bond des prix du carburant.
Le marché boursier reste néanmoins un point lumineux, car les investisseurs parient que les prix du pétrole et des autres ressources que l'Indonésie exporte resteront élevés. L'indice de référence de Jakarta, en hausse de plus de 3 % depuis le début de l'année à la clôture de vendredi, ne fait partie que d'une poignée de pays ayant enregistré des gains cette année, avec l'indice Bovespa du Brésil qui est en hausse de près de 7 %.
La Banque d'Indonésie, qui jusqu'à récemment était l'une des dernières banques centrales dovish du monde et suscitait des inquiétudes quant à la complaisance à l'égard de l'inflation, a également rassuré les marchés le mois dernier avec une hausse de taux étonnamment agressive de 50 points de base, qu'elle a présentée comme une mesure préventive pour freiner les prévisions d'inflation.
"L'Indonésie reste une très bonne histoire dans les portefeuilles asiatiques", a déclaré Rajat Agarwal, stratégiste actions Asie chez Société Générale SA.
"Si vous regardez la consommation, regardez la croissance du crédit, tout est domestique, contrairement aux autres marchés d'exportation en Asie. L'Indonésie serait l'un des marchés les plus résilients dans le contexte actuel."
